Finanzstabilität E-Book

• Herausgeber: Schäffer Poeschel
• Kategorie: Fachliteratur
• Sprache: Deutsch

Seitenzahl: 267

Veröffentlichungsjahr: 2024

Beschreibung

Das Buch bietet eine kompakte Einführung in das Themengebiet Finanzstabilität. Dabei werden volkswirtschaftliche, institutionelle und regulatorische Gesichtspunkte berücksichtigt. Die aufeinander aufbauenden Kapitel geben im ersten Teil zunächst einen Überblick über das makroprudenzielle Mandat, d.h. den Auftrag das gesamte Finanzsystem zu überwachen, und gehen auf die Bedeutung der Stabilität des Finanzsystems ein. Der zweite Teil behandelt die Grundlagen makroprudenzieller Überwachung und geht auf Risikoarten und die Beurteilung von Risiken ein. Schwerpunkt des dritten Teils ist der Themenkomplex makroprudenzielle Politik, in welchem die Akteure und Institutionen sowie die ihnen zur Stärkung der Finanzstabilität zur Verfügung stehenden Instrumente thematisiert werden. Das Buch richtet sich an Fachleute in Aufsichtsbehörden, Geschäftsbanken und Zentralbanken, Studierende in Bachelor- und Masterstudiengängen mit volkswirtschaftlichem oder aufsichtsrechtlichem Bezug sowie Interessierte, die ein solides Verständnis für die Sicherheit und Stabilität des Finanzsystems erlangen möchten.    Die Autorinnen und Autoren sind in verschiedenen Positionen bei der Deutschen Bundesbank und der Hochschule der Deutschen Bundesbank tätig: Sebastian Breuer, Abteilungsleiter im Zentralbereich Finanzstabilität Dr. Niklas Gadatsch, Senior Financial Stability Expert und Forschungskoordinator Dr. Katharina Knoll, Senior Financial Stability Expert Prof. Dr. Tobias Körner (Hrsg.), Hochschullehrer, Volkswirtschaftslehre und Finanzstabilität Prof. Dr. Oliver Kruse (Hrsg.), Hochschullehrer, Bank- und Wertpapiermanagement, Mittelstandsfinanzierung Dr. Jens Reich, Leiter der Repräsentanz der Bundesbank für Nord-Amerika Uwe Schollmeyer, Hochschullehrer, Zahlungsverkehr, Geldpolitik und Zentralbankwesen Dr. Benjamin Weigert, Leiter des Zentralbereichs Finanzstabilität

Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

InhaltsverzeichnisHinweis zum UrheberrechtmyBook+ImpressumAbbildungsverzeichnisVorwortAbkürzungsverzeichnis1 Grundlagen des makroprudenziellen Mandats1.1 Episoden finanzieller Instabilität und Krisen1.1.1 Arten von Finanzkrisen: systemische Bankenkrisen, Schuldenkrisen und Währungskrisen1.1.2 Häufigkeit von Finanzkrisen aus historischer Perspektive1.1.3 Finanzkrisen als Folge exogener Schocks oder endogen aufgebauter Verwundbarkeiten?1.1.4 Theorien von Finanzkrisen1.2 Motive für die Stärkung der Finanzstabilität1.2.1 Gesamtwirtschaftliche Kosten von Finanzkrisen1.2.2 Verstärkungsmechanismen1.2.3 Weitere Dimensionen der Kosten von Finanzkrisen1.3 Finanzstabilität aus makroprudenzieller Perspektive1.3.1 Konzeptioneller Rahmen: Schocks, Verwundbarkeiten und Resilienz1.3.2 Der makroprudenzielle Politikzyklus2 Grundlagen der makroprudenziellen ­Überwachung2.1 Zyklische Verwundbarkeiten: Aufbau von Verwundbarkeiten im Zeitablauf2.1.1 Das Konzept des Finanzzyklus2.1.1.1 Empirische Charakterisierung des Finanzzyklus2.1.1.2 Makroökonomische Theorien des Finanzzyklus2.1.2 Monitoring des Aufbaus von zyklischen Verwundbarkeiten2.1.2.1 Frühwarnindikatoren für Finanzkrisen2.1.2.2 Surveillance-Tools in der Praxis2.2 Strukturelle Verwundbarkeiten: Systemrelevanz, Vernetzung und Risikokonzentration2.2.1 Das Konzept der Systemrelevanz2.2.2 Strukturelle Verwundbarkeiten bei exogenen und endogenen Schocks2.2.3 Messung der Systemrelevanz von Finanzinstituten2.2.3.1 Modellbasierte Konzepte2.2.3.2 Messung in der Praxis2.2.4 Finanzmarktinfrastrukturen2.3 Resilienz2.3.1 Charakterisierung von Resilienz2.3.2 Ansätze zum Monitoring von Resilienz2.4 Beurteilung von Risiken für die Finanzstabilität2.4.1 Schocks in der makroprudenziellen Überwachung2.4.2 Surveillance-Tools in der Paxis2.4.3 Risikolisten zur Zusammenfassung der Gesamteinschätzung3 Makroprudenzielle Politik3.1 Zielsetzung, Ansätze und Grenzen makroprudenzieller Politik3.1.1 Abgrenzung makroprudenzieller Politik von mikroprudenzieller Aufsicht3.1.2 Abgrenzung makroprudenzieller Politik zu Geldpolitik3.1.3 Bezüge weiterer Politikfelder zu Finanzstabilität und makroprudenzieller Politik3.1.3.1 Fiskalpolitik3.1.3.2 Wettbewerbspolitik3.2 Makroprudenzielle Instrumente3.2.1 Makroprudenzielle Maßnahmen und Instrumente3.2.1.1 Kapitalbasierte Instrumente3.2.1.2 Kreditnehmerbasierte Instrumente3.2.1.3 Liquiditätsbasierte Instrumente3.2.2 Einsatz und Wirksamkeit makroprudenzieller Instrumente3.2.2.1 Einsatz makroprudenzieller Instrumente in Europa3.2.2.2 Wirksamkeit makroprudenzieller Instrumente3.3 Institutionen und Akteure im Bereich Finanzstabilität3.3.1 Institutioneller Kontext und Governance Arrangements3.3.2 Institutionen makroprudenzieller Politik3.3.2.1 Der globale institutionelle Rahmen3.3.2.2 Der europäische institutionelle Rahmen3.3.2.3 Akteure makroprudenzieller Politik in Deutschland3.4 Krisenmanagement und finanzielle Sicherheitsnetze3.4.1 Grundsätzliche Motive für Absicherungsmechanismen im Krisenfall3.4.2 Voraussetzungen für ein funktionierendes Krisenmanagement3.4.3 Mögliche Maßnahmen im Krisenfall3.4.3.1 Einlagensicherung3.4.3.2 Liquiditätshilfen durch Zentralbanken3.4.3.3 Restrukturierungs- und Abwicklungsmechanismen3.5 Makroprudenzielle Politik in einer WährungsunionLiteraturverzeichnisDie HerausgeberDie Autorinnen und AutorenIhre Online-Inhalte zum Buch: Exklusiv für Buchkäuferinnen und Buchkäufer!Stichwortverzeichnis

Buchnavigation

InhaltsubersichtCoverTextanfangImpressum

[1]

Hinweis zum Urheberrecht

Alle Inhalte dieses eBooks sind urheberrechtlich geschützt.

Bitte respektieren Sie die Rechte der Autorinnen und Autoren, indem sie keine ungenehmigten Kopien in Umlauf bringen.

Dafür vielen Dank!

myBook+

Ein neues Leseerlebnis

Lesen Sie Ihr Buch online im Browser – geräteunabhängig und ohne Download!

Und so einfach geht’s:

Gehen Sie auf https://mybookplus.de, registrieren Sie sich und geben Sie Ihren Buchcode ein, um auf die Online-Version Ihres Buches zugreifen zu können

Ihren individuellen Buchcode finden Sie am Buchende

Wir wünschen Ihnen viel Spaß mit myBook+ !

Bibliografische Information der Deutschen Nationalbibliothek

Die Deutsche Nationalbibliothek verzeichnet diese Publikation in der Deutschen Nationalbibliografie; detaillierte bibliografische Daten sind im Internet über http://dnb.dnb.de abrufbar.

Print:

ISBN 978-3-7910-4010-3

Bestell-Nr. 10235-0001

ePub:

ISBN 978-3-7910-4130-8

Bestell-Nr. 10235-0100

ePDF:

ISBN 978-3-7910-4011-0

Bestell-Nr. 10235-0150

Tobias Körner/Oliver Kruse

Finanzstabilität

1. Auflage 2024

© 2024 Schäffer-Poeschel Verlag für Wirtschaft · Steuern · Recht GmbH

www.schaeffer-poeschel.de

[email protected]

Bildnachweis (Cover): ©egal, iStock

Produktmanagement: Anna Pietras

Lektorat: Anette Villnow, Wiesbaden

Dieses Werk einschließlich aller seiner Teile ist urheberrechtlich geschützt. Alle Rechte, insbesondere die der Vervielfältigung, des auszugsweisen Nachdrucks, der Übersetzung und der Einspeicherung und Verarbeitung in elektronischen Systemen, vorbehalten. Alle Angaben/Daten nach bestem Wissen, jedoch ohne Gewähr für Vollständigkeit und Richtigkeit.

Schäffer-Poeschel Verlag Stuttgart Ein Unternehmen der Haufe Group SE

Sofern diese Publikation ein ergänzendes Online-Angebot beinhaltet, stehen die Inhalte für 12 Monate nach Einstellen bzw. Abverkauf des Buches, mindestens aber für zwei Jahre nach Erscheinen des Buches, online zur Verfügung. Ein Anspruch auf Nutzung darüber hinaus besteht nicht.

Sollte dieses Buch bzw. das Online-Angebot Links auf Webseiten Dritter enthalten, so übernehmen wir für deren Inhalte und die Verfügbarkeit keine Haftung. Wir machen uns diese Inhalte nicht zu eigen und verweisen lediglich auf deren Stand zum Zeitpunkt der Erstveröffentlichung.

Vorwort

Krisen, an denen das Finanzsystem in besonderer Weise beteiligt ist, lassen sich über Jahrhunderte zurückverfolgen. Häufig gehen Finanzkrisen mit hohen gesellschaftlichen Kosten einher. Wirtschaftseinbrüche sind ungewöhnlich stark, und die wirtschaftliche Erholung von krisenhaften Episoden dauert lang. Die globale Finanzkrise der Jahre 2007/08 und die Krise im Euroraum der 2010er-Jahre bilden keine Ausnahme. Im Gegenteil: Nach einer langen Phase wirtschaftlicher Stabilität führten sie uns schmerzlich vor Augen, dass Finanzkrisen in allen Entwicklungsstadien auftreten können und Industrieländer nicht weniger betroffen sind als Schwellen- und Entwicklungsländer. Die Lehren aus diesen Krisen waren vielfältig und politische Entscheidungsträger stießen in vielen Bereichen Reformen der Regulierung des Finanzsystems an. Eine der wichtigsten Lehren war, dass Aufsicht und Regulierung um eine Sichtweise ergänzt werden müssen, welche die Stabilität des Finanzsystems insgesamt in den Blick nimmt – im Kontrast zu dem bis dahin vorherrschenden Regulierungsansatz, der vor allem auf die Stabilität einzelner Marktteilnehmer und Märkte abzielte. Wenngleich solche Überlegungen keineswegs neu waren, verhalf die globale Finanzkrise einem Politikfeld zum Durchbruch, das seither als makroprudenzielle Politik bekannt ist.

In der Folge wurden neue Institutionen und Instrumente geschaffen, um die makroprudenzielle Politik in der Praxis zu verankern. Aufsichtsbehörden und Zentralbanken weltweit erhielten neue Kompetenzen und stehen nun in der Verantwortung, den makroprudenziellen Rahmen mit Leben zu füllen. Dies ist keine leichte Aufgabe. Es ist alles andere als offensichtlich, wie Risiken für die Stabilität des Finanzsystems hinreichend verlässlich identifiziert und bewertet werden können, welche Schlussfolgerungen aus Risikoanalysen für die konkrete Anwendung makroprudenzieller Maßnahmen zu ziehen sind und wie die Wirkung solcher Maßnahmen abgeschätzt werden kann, um für zukünftige Anwendungsfälle zu lernen.

Es ist das Anliegen dieses Buches, sichtbar zu machen, wie Wissenschaftler und Praktiker bislang mit diesen Herausforderungen umgegangen sind. Es richtet sich gleichermaßen an Studierende und Praktiker, an Lernende und Lehrende. So hat in Studien- und Weiterbildungslehrgängen mit Finanzschwerpunkten das Thema Finanzstabilität zunehmend Berücksichtigung gefunden. Praktiker aus verwandten Bereichen wie Bankenaufsicht und Geldpolitik haben das Bedürfnis, sich einen Überblick über das noch junge und sich stetig entwickelnde Politikfeld zu verschaffen. Bislang fehlt es jedoch an einem kompakten, einführenden Lehr- und Fachbuch. Diese Lücke wird dieser Herausgeberband schließen.

Anders als häufig bei Herausgeberbänden zu beobachten, bauen die drei Kapitel dieses Werks – »Grundlagen des makroprudenziellen Mandats«, »Grundlagen der makroprudenziellen Überwachung« und »Makroprudenzielle Politik« – aufeinander auf und sind inhaltlich und sprachlich eng aufeinander abgestimmt. Unterschiede in der Begriffsverwendung und inhaltliche Redundanzen werden so vermieden. Eine Vielzahl von Infoboxen, Tabellen und Abbildungen, welche begleitend zum Download erhältlich sind, unterstützen die Lesefreundlichkeit und die Verwendung des Buches in der Lehre. Wer in einzelne Kapitel eintauchen möchte, wird durch Verweise auf vorhergehende Grundlagen und noch folgende Vertiefungen aufmerksam gemacht. Ein besonderes Anliegen dieses Buches ist es, sich der Thematik einerseits mit vergleichsweise geringen Vorkenntnissen nähern zu können, andererseits Fachexperten, Lehrenden und tiefer Interessierten konkrete Anknüpfungspunkte für weiterführende Materialien zu bieten. Dazu hält das Literaturverzeichnis eine umfangreiche Liste an wissenschaftlicher und praxisorientierter Literatur bereit.

Ein großer Dank gilt den Autorinnen und Autoren für das Verfassen ihrer Beiträge und die konstruktive Zusammenarbeit in zahlreichen Abstimmungsrunden. Unserer ­Lektorin Anette Villnow danken wir für die gründliche Durchsicht und Korrektur des Manuskripts. Schließlich bedanken wir uns bei Anna Pietras vom Verlag Schäffer-­Poeschel, die einen großen Anteil an der Verwirklichung des Buches hat.

Hachenburg, im April 2024

Die Herausgeber

Aus Gründen der besseren Lesbarkeit wird bei Personenbezeichnungen und personenbezogenen Hauptwörtern in diesem Buch das generische Maskulinum verwendet. Entsprechende Begriffe gelten im Sinne der Gleichbehandlung grundsätzlich für alle Geschlechter. Die verkürzte Sprachform hat nur redaktionelle Gründe und beinhaltet keine Wertung.

Abkürzungsverzeichnis

AFS

Ausschuss für Finanzstabilität

AIG

American International Group

BaFin

Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht

BCBS

Baseler Ausschuss für Bankenaufsicht

BIP

Bruttoinlandsprodukt

BIS

Bank for International Settlements

BMF

Bundesministerium für Finanzen

BRRD

Bank Recovery and Resolution Directive (Richtlinie über die Sanierung und Abwicklung von Kreditinstituten und Wertpapierfirmen)

CBDC

Central Bank Digital Currency

CCoB

Capital Conservation Buffer

CCP

Central Counterparty (Zentrale Gegenpartei)

CCyB

Countercyclical Capital Buffer

CET1

Common Equity Tier 1 Capital (hartes Kernkapital)

CGFS

Committee on the Global Financial System

CMDI

Crisis Management and Deposit Insurance Reform

CRD

Capital Requirements Directive

CRR

Capital Requirements Regulation

CSD

Central Securities Depository

DNS

Deferred-Time Net Settlement

DORA

Digital Operational Resilience Act

DSCR

Debt Service Coverage Ratio

DSTI

Debt-Service-to-Income Ratio

DTI

Debt-to-Income Ratio

EBA

European Banking Authority

ECB

European Central Bank

ECSC

Euro Currency Standing Committee

EDIS

European Deposit Insurance Scheme

EIOPA

European Insurance and Occupational Pensions Authority

ELA

Emergency Liquidity Assistance

ESA

European Supervisory Authority

ESFS

European System of Financial Supervision

ESM

European Stability Mechanism

ESMA

European Securities and Market Authority

ESRB

European Systemic Risk Board

ESS

Einlagensicherungssystem(e)

ESZB

Europäisches System der Zentralbanken

EU

Europäische Union

EWR

Europäischer Wirtschaftsraum

EZB

Europäische Zentralbank

FMA

Finanzmarktaufsicht

FMI

Finanzmarktinfrastruktur

FSAP

Financial Sector Assessment Program

FSB

Financial Stability Board

FSC

Financial Stability Committee

FSF

Financial Stability Forum

G-SII

Global Systemically Important Institution

IAIS

International Association of Insurance Supervisors

IASB

International Accounting Standards Board

IMF

International Monetary Fund (Internationaler Währungsfonds)

IOSCO

International Organization of Securities Commissions

IPCC

Intergovernmental Panel on Climate Change

KWG

Kreditwesengesetz

LCR

Liquidity Coverage Ratio

LOLR

Lender of Last Resort

LR

Leverage Ratio

LTV

Loan-to-Value Ratio

MPA

Macroprudential Authority

NCA

National Competent Authority

NDA

National Designated Authority

NSFR

Net Stable Funding Ratio

OECD

Organisation for Economic Co-operation and Development

OeNB

Österreichische Nationalbank

OLS

Ordinary Least Squares

O-SII

Other Systemically Important Institution

Repo

Repurchase Agreement

RL

Richtlinie

RTGS

Real Time Gross Settlement

SES

Systemic Expected Shortfall

SolvV

Solvabilitätsverordnung

SRB

Single Resolution Board

SRF

Single Resolution Fund

SRI

Systemrelevantes Institut

SRM

Single Resolution Mechanism

SSM

Single Supervisory Mechanism

SSS

Securities Settlement System

SVR

Sachverständigenrat

SyRB

Systemic Risk Buffer

TBTF

Too big to fail

TCTF

Too connected to fail

TIBER

Threat Intelligence-based Ethical Red Teaming

TMTF

Too many to fail

VO

Verordnung

1 Grundlagen des makroprudenziellen Mandats

Katharina Knoll/Jens Reich

1.1 Episoden finanzieller Instabilität und Krisen

Das FinanzsystemFinanzsystem erfüllt wichtige Funktionen in einer VolkswirtschaftVolkswirtschaft. Ein stabiles Finanzsystem ermöglicht die Koordination von Ersparnissen und Investitionen, die Umverteilung von Risiken sowie, dass Zahlungen, Wertpapier- und Derivategeschäfte zügig und sicher durchgeführt werden können. In einem Finanzsystem vermitteln FinanzintermediäreFinanzintermediäre zwischen den Anbietern und Nachfragern finanzieller Mittel. Das Finanzsystem umfasst die Finanzmärkte, die Finanzintermediäre – z. B. Banken, Versicherer und Investmentfonds – und die finanzielle Infrastruktur, wie etwa Systeme für die Abwicklung des Zahlungsverkehrs oder des Wertpapierhandels (siehe Abb. 1.1).

In der Vergangenheit gab es jedoch immer wieder Episoden, in denen das Finanzsystem einige dieser Funktionen nicht umfänglich erfüllen konnte. Die auffälligste Form solcher Episoden finanzieller Instabilität sind Finanzkrisen.

Finanzstabilität

Der Begriff FinanzstabilitätFinanzstabilität, wie er in diesem Fachbuch verwendet wird, beschreibt einen Zustand, in dem das Finanzsystem volkswirtschaftlich bedeutende Funktionen erfüllt und die Marktteilnehmer sich stetig an sich verändernde Rahmenbedingungen anpassen können. Ein stabiles Finanzsystem kann sowohl idiosynkratische als auch makroökonomische Schocks absorbieren, federt Verluste aus unerwarteten Entwicklungen ab und verringert Ansteckungs- oder RückkopplungseffekteRückkopplungseffekt (siehe Kap. 1.3). Ein SchockSchock bezeichnet hierbei abrupte, unerwartete Entwicklungen einzel- oder gesamtwirtschaftlicher Natur, die zu Störungen und/oder zum Ausfall eines Teils des Finanzsystems führen können (siehe Kap. 1.3).

Abb. 1.1: Das Finanzsystem (Quelle: Eigene Darstellung)

1.1.1 Arten von Finanzkrisen: systemische Bankenkrisen, Schuldenkrisen und Währungskrisen

Der Begriff FinanzkriseFinanzkrise beschreibt eine spezielle Form der Wirtschaftskrise, in die das Finanzsystem in besonderem Maße involviert ist. Das Auftreten solcher Krisen lässt sich über Jahrhunderte zurückverfolgen – von der Südseeblase in Großbritannien und der gleichzeitigen Mississippi-Blase in Frankreich im 18. Jahrhundert über die Baringkrise im 19. Jahrhundert zur Weltwirtschaftskrise (auch: Große Depression) im 20. Jahrhundert und der globalen Finanzkrise zu Beginn des 21. Jahrhunderts (Brunnermeier/Oehmke 2013; Kindleberger 2000; Reinhart/Rogoff 2013). Neben teils noch früheren Narrativen über ähnliche krisenhafte Episoden existiert quantitative Evidenz für alle Zeiten, für die auch entsprechende Daten existieren. Finanzkrisen sind dabei an den FinanzmärktenFinanzmarkt in allen Entwicklungsstadien zu beobachten, das heißt in Indus­trienationen ebenso wie in Schwellen- und Entwicklungsländern (Kindleberger 2000).

In der Regel werden drei verschiedene Arten finanzieller Instabilität unter dem Überbegriff Finanzkrise beschrieben: systemische Bankenkrisen, staatliche Schuldenkrisen und Währungskrisen (Reinhart/Rogoff 2009b; Bordo et al. 2001; Bordo/Meissner 2016; Laeven/Valencia 2020a). WährungskrisenWährungskrise sind ein eher seltenes Phänomen unter Industrienationen, nicht zuletzt aufgrund des Status der Währungen einiger dieser Länder als Reservewährungen. Zentrales Merkmal einer Währungskrise ist ein substanzieller Verfall des Wechselkurses, gelegentlich begleitet von Einbrüchen in der Zahlungsbilanz des betroffenen Staates sowie in den Kapitalströmen [Sudden Stop]. Unter Umständen finden in der Folge Währungsumstellungen statt. Der Begriff Staatsschuldenkrise oder staatliche Schuldenkrise hingegen bezeichnet eine Wirtschaftskrise, die verbunden ist mit einer Überschuldung eines Landes gegenüber dem Ausland. Solche Episoden sind insbesondere gekennzeichnet durch den Aufschub von Zahlungen der betroffenen Staaten an ihre Gläubiger bis hin zu Zahlungsausfällen sowie die Umstrukturierung staatlicher Anleihen und Kredite. Auslöser der krisenhaften Ereignisse können sowohl internationale als auch nationale Schocks sein (Mitchener/Trebesch 2023). Die meisten Definitionen von systemischen Bankenkrisen betonen »Stress« im Bankensektor als zentrales Kriterium. Das heißt, es kam im Zuge dieser Episode zum Beispiel zu Bankenstürmen, zu substanziellen Kreditausfällen und Verlusten an Kapital. Die Folge der Verwerfungen im Bankensystem sind eine auffällig hohe Zahl an Bankrotten von Finanzinstituten, Zwangsfusionen sowie staatliche Interventionen in Form von Garantien, Liquiditätshilfen, Kapitalspritzen und/oder Verstaatlichungen. Bankenkrisen waren in der Vergangenheit häufig globale oder regionale Ereignisse, da die betroffenen Länder durch feste Wechselkurse, Kapitalströme oder andere Kanäle eng miteinander verbunden waren.

Die unterschiedlichen Krisenarten treten nicht selten in Kombination auf, als sogenannte Zwillingskrisen (Twin Crises)Zwillingskrisen (Twin Crises). Das ist keineswegs ein Zufall. Banken- und staatliche Schuldenkrisen können gleichzeitig ausbrechen, wenn ein Schock das gesamte Wirtschaftssystem eines Landes trifft und zu Verwerfungen sowohl im Banken- als auch im öffentlichen Sektor eines Landes führt (Kaminsky/Reinhart 1999). Sie können aber auch aufgrund des Staaten-Banken-Nexus, das heißt durch Wechselwirkungen zwischen Entwicklungen in den beiden Sektoren, miteinander verknüpft sein und sich gegenseitig verstärken. Haben Banken eine überproportionale Präferenz für das Halten heimischer Staatsanleihen in ihrem Staatsanleihenportfolio, einen sogenannten Home Bias, erleiden sie im Falle einer Verschuldungskrise des Heimatlandes hohe Verluste und können letztlich selbst in Solvenzprobleme geraten (Dell’Ariccia et al. 2018). Gleichermaßen können umfangreiche staatliche Rettungsmaßnahmen von Finanzinstituten die Staatsfinanzen derart stark belasten, dass eine Bankenkrise letztlich zur Entstehung staatlicher Verschuldungskrisen beiträgt. Zudem strapazieren die realwirtschaftlichen Wachstumseinbußen und sinkende Steuereinnahmen im Nachgang von Bankenkrisen Staatshaushalte in der Regel nicht nur substanziell, sondern auch lang anhaltend (siehe Kap. 1.2) (Brunnermeier et al. 2018). Ähnliche Wechselwirkungen können auch ein zeitliches Zusammentreffen von Banken- und Währungskrisen begründen (Kaminsky/Reinhart 1999). Aus stark fallenden Wechselkursen können sich Kapitalverluste im Finanzsystem ergeben, wenn Banken selbst oder ihre Kreditnehmer in höherem Umfang offene Fremdwährungspositionen halten. Gleichermaßen können Abzüge von Einlagen in ausländische Vermögenswerte während Bankenkrisen die heimische Währung unter Abwertungsdruck setzen. Studien, die die Ursachen und den zeitlichen Ablauf solcher Zwillingskrisen untersuchen, zeigen, dass Bankenkrisen typischerweise entweder gleichzeitig oder mit etwas zeitlichem Vorlauf zu Währungs- und staatlichen Verschuldungskrisen auftreten (Kaminsky/Reinhart 1999; Gourinchas/Obstfeld 2012; Reinhart/Rogoff 2011; Fratzscher et al. 2011).

Das vorliegende Fachbuch betrachtet vorrangig die Ursachen und Folgen von Finanzkrisen im Bankensystem, also systemische BankenkrisenSystemische Bankenkrise. Dieser Fokus begründet sich damit, dass systemische Bankenkrisen sowohl in Industrie- als auch Schwellen- oder Entwicklungsländern nach wie vor immer wieder zu beobachten sind. Dagegen ist die Häufigkeit isolierter Währungs- und Staatsschuldenkrisen in Industrieländern deutlich geringer als in Schwellen- oder Entwicklungsländern. Systemische Bankenkrisen stellen in diesem Sinne eine »equal opportunity menace« dar (Reinhart/Rogoff 2013). Der Fokus des Fachbuches begründet sich auch mit der Dominanz bankbasierter Finanzsysteme in Kontinentaleuropa sowie anderen Industrienationen, und die Analysen und spezifischen Aspekte der makroprudenziellen Politik, die in diesem Fachbuch aufgezeigt und erläutert werden, basieren in der Regel auf Beobachtungen für die Länder der EU-27, ergänzt durch drei große Industrienationen: USA, Großbritannien und Japan.

1.1.2 Häufigkeit von Finanzkrisen aus historischer Perspektive

Systemische Bankenkrisen sind keine seltenen Ereignisse. In einer Stichprobe großer Industrienationen ging seit dem späten 19. Jahrhundert etwa eine von vier Rezessionen mit einer systemischen Bankenkrise einher (Sufi/Taylor 2022). Abbildung 1.2 zeigt die Jahre, in denen eine Finanzkrise begann, für die Länder der EU-27 sowie USA, Großbritannien und Japan zusammengestellt aus den Informationen aus vier historischen Datenbanken (Baron et al. 2021; Jordà et al. 2017, Reinhart/Rogoff 2009b; Laeven/Valencia 2020b; ESRB 2023). Diese und ähnliche etablierte Datenbanken mit Datierungen systemischer Bankenkrisen basieren auf einer Kombination von quantitativer und narrativer Evidenz, decken die meisten der letzten Jahrzehnte für die gesamte Welt ab und reichen für ein umfangreiches Panel gar bis ins frühe 19. Jahrhundert zurück. Aufgrund der gelegentlich subjektiven Einschätzungen oder unterschiedlicher Methodik weichen die Datierungen gelegentlich voneinander ab. Die Überschneidungen sind dennoch erheblich. Binäre Klassifikationen, wie sie in der Mehrheit der Datenbanken zu finden sind, abstrahieren jedoch von der unterschiedlichen Schwere der dokumentierten systemischen Bankenkrisen.

Abb. 1.2:

Die Häufigkeit systemischer Bankenkrisen (Quelle: Eigene Darstellung)

Vor dem 2. Weltkrieg traten systemische Bankenkrisen im historischen Vergleich recht regelmäßig auf und häufig in Wellen (Abb. 1.2). Bis zur Mitte des 20. Jahrhunderts häuften sich Finanzkrisen zu Beginn der 1870er-Jahre im Kontext des Gründerkrachs (Baltzer 2007; Rieder 2018), um das Jahr 1890 und den Zusammenbruch der Londoner Barings Bank (Mitchener/Weidenmier 2008) sowie im Umfeld der Panik an der New York Stock Exchange (NYSE) von 1907 (Odell/Weidenmier 2004; Moen/Tallman 1990). Die höchste Inzidenz systemischer Bankenkrisen in den betrachteten Ländern findet sich zur Zeit der Großen Depression ab 1929 bis in die frühen 1930er-Jahre (White 1990; Romer 1990; Kindleberger 2013). In all diesen Fällen spielten nicht nur inländische finanzielle Ungleichgewichte, sondern auch internationale Ansteckungseffekte eine wichtige Rolle: Grenzüberschreitende Forderungen und Probleme bei Banken oder Geschäftspartnern im Ausland führten zu Insolvenz- oder Liquiditätsproblemen im Inland (Bordo/Meissner 2016).

In den Jahrzehnten nach dem 2. Weltkrieg ist in den betrachteten Ländern lange Zeit keine einzige systemische Bankenkrise zu beobachten. In dieser Zeit der Trente Glorieuses erlebten insbesondere die großen Industrienationen robustes Wirtschaftswachstum bei moderaten Inflationsraten. Gleichzeitig unterlagen die heimischen Finanzmärkte diversen staatlichen Beschränkungen und die internationalen Kapitalverkehrskontrollen während des Bretton-Woods-Regimes verringerten das Potenzial der zuvor häufig beobachteten grenzüberschreitenden Ansteckungseffekte deutlich (Taylor 2014; Reinhart/Rogoff 2009b; Monnet et al. 2019). Der Verschuldungsgrad bei Haushalten und Unternehmen relativ zum Bruttoinlandsprodukt hatte sich seit Mitte der 1930er-Jahre substanziell verringert, stieg nach Ende des 2. Weltkriegs zwar wieder an, war aber im langfristigen historischen Vergleich während dieser Periode relativ niedrig (Jordà et al. 2016b). In diesem Umfeld waren die vormals regelmäßigen und ausgeprägten Schwankungen in Vermögenspreisen und Kreditwachstum, die zuvor häufig in Verbindung mit systemischen Bankenkrisen standen, über lange Zeit nicht zu beobachten. Zudem reduzierte die zunehmende Verbreitung von Einlagensicherungssystemen (ESS) die Wahrscheinlichkeit für klassische Bankenstürme, die ebenso ein typisches Charakteristikum früherer systemischer Bankenkrisen gewesen waren (Demirgüc-Kunt et al. 2005; Bordo/Meissner 2016). All diese Faktoren mögen dazu beigetragen haben, dass es während dieser knapp drei Jahrzehnte derartig still war in Bezug auf Finanzkrisen.

Nach dieser langen Ruhephase kehren Finanzkrisen in den betrachteten Ländern wieder zurück – etwa zeitgleich mit dem Ende des Bretton Woods Regimes und damit einer Zunahme der internationalen Kapitalmobilität sowie dem Beginn einer zunehmenden Liberalisierung der Finanzmärkte (Reinhart/Rogoff 2013; Schularick 2011). Während der 1970er- und 1980er-Jahre traten systemische Bankenkrisen in den in Abbildung 1.2 betrachteten Ländern nur vereinzelt auf, darunter war auch die Savings-and-Loan-­Krise in den USA der frühen 1980er-Jahre (Grossmann 2010). Eine erste größere Welle systemischer Bankenkrisen ist in den frühen 1990er-Jahren zu beobachten. So sind in dieser Zeit vor dem Hintergrund der umfassenden Transformation des Wirtschafts- und Finanzsystems und damit verbundenen Schwierigkeiten im Unternehmenssektor bei gleichzeitigem Fehlen eines wirksamen regulatorischen und rechtlichen Rahmens einige Finanzkrisen in mittel- und osteuropäischen Ländern zu verzeichnen (Nord 2000). Doch auch in den skandinavischen Ländern und in Japan stand das Finanzsystem in den 1990er-Jahren nach dem Ende eines Immobilien- und Aktienpreisbooms vor gravierenden Schwierigkeiten (Okina et al. 2001; Hoshi/­Kashyap 1999; Eitrheim/Erlandsen 2004; Kindleberger 1978).

Im Zuge der globalen Finanzkrise 2007/2008 ist eine internationale Häufung systemischer Bankenkrisen zu beobachten, die der während der Weltwirtschaftskrise der 1930er-Jahre nahezu ebenbürtig ist. Von den in Abbildung 1.2 betrachteten Ländern begann in 16 Ländern in den Jahren 2007 oder 2008 eine systemische Bankenkrise, gefolgt von einer schweren Rezession1. Ebenso wie nach der Großen Depression befassten sich im Nachgang sowohl Wissenschaftler als auch politische Entscheidungsträger verstärkt mit Fragen nach Treibern und Implikationen systemischer Bankenkrisen.

1.1.3 Finanzkrisen als Folge exogener Schocks oder endogen aufgebauter Verwundbarkeiten?

Sind Finanzkrisen zufällige Ereignisse, die eine ansonsten stabile Wirtschaft unerwartet treffen? Auf diese Weise – als plötzlicher, exogen getriebener Anstieg von Friktionen im Finanzsystem – wurden systemische Bankenkrisen bis zur Finanzkrise 2007/2008 in den meisten ökonomischen Modellen formuliert. Im Widerspruch zu diesem Denkansatz legt die vorhandene empirische Evidenz, basierend auf Daten für viele Länder und lange Zeiträume, jedoch nahe, dass bestimmte endogene Entwicklungen im Finanzsystem die Wahrscheinlichkeit für Finanzkrisen deutlich erhöhen (siehe Kap. 2.1.2 und 2.2.2). So war im Vorfeld von Finanzkrisen häufig ein außergewöhnlich starker Anstieg der Kreditvergabe, insbesondere der Immobilienkreditvergabe, an Haushalte und nichtfinanzielle Unternehmen zu beobachten (Borio/White 2004; Schularick/Taylor 2012; Gourinchas/Obstfeld 2012; Schularick et al. 2013; Mian et al. 2017; Jordà et al. 2016b). Dennoch reichen die Informationen aus Kreditwachstumsraten nicht aus, um Finanzkrisen mit großer Genauigkeit zu prognostizieren – nicht zuletzt, weil das internationale Wirtschafts- und Finanzsystem überaus komplex ist und die möglichen Ursachen und Auslöser systemischer Bankenkrisen vielfältig und zeitvariabel sind (siehe Kap. 2.1.2.1). Der umgekehrte Zusammenhang gilt nicht zwingend, denn starkes Kreditwachstum kann auch eine Reaktion auf einen positiven Produktivitätsschock und in diesem Sinne vorteilhaft für die gesamtwirtschaftliche Entwicklung sein. In der Vergangenheit waren Finanzkrisen dennoch in vielen Fällen »credit booms gone bust« (Schularick/Taylor 2012) und nicht die Folge exogener Schocks.

Eine Ausweitung des Kreditangebots beförderte häufig steigende Bewertungen von Vermögenswerten. Dadurch erklärt sich auch, dass vor Finanzkrisen häufig erhöhte Bewertungen oder Überbewertungen von Immobilien- und Aktienpreisen zu beobachten waren, die im Zuge der Krise substanziell nach unten korrigiert wurden (Sufi/Taylor 2022). Die wissenschaftliche Literatur zeigt, dass ein anhaltend schnelles Kreditwachstum in Verbindung mit einem starken Anstieg der Vermögenspreise die Wahrscheinlichkeit einer Phase finanzieller Instabilität erhöht (Borio/Lowe 2002; Jordà et al. 2015; Greenwood et al. 2022). Nicht-kreditfinanzierte, d. h. eigenkapitalfinanzierte »irrational Exuberance« Blasen platzten hingegen in der Regel, ohne dass es zu einer schweren Krise mit deutlichen realwirtschaftlichen Implikationen kam (Deutsche Bundesbank 2018; Jordà et al. 2015b). Ein konkretes Beispiel für unterschiedlich starke Auswirkungen von Preiskorrekturen je nach Beteiligung des Finanzsystems liefert der historische Vergleich zwischen der Korrektur am US-Aktienmarkt im Jahr 2000 und der Korrektur am US-Immobilienmarkt 2007/2008. So verloren durch das Platzen der Dotcom-Blase US-Haushalte zwischen den Jahren 2000 und 2002 etwa 6 Billionen US-Dollar an finanziellen Vermögenswerten. Der Verlust von Immobilienvermögen der Haushalte während der Finanzkrise 2007/2008 war mit 6,2 Billionen US-Dollar ähnlich hoch (Roosevelt Institute 2010). Dennoch waren die gesamtwirtschaftlichen Folgen der Immobilienblase 2007/2008 ungleich substanzieller. Ein gewichtiger Grund für die unterschiedlich starken Auswirkungen dieser beiden Episoden dürfte insbesondere der jeweilige Grad der Verwundbarkeit des Finanzsystems gewesen sein2. Finanzinstitute hatten in den Jahren vor 2007 in großem Umfang Kredite zum Kauf von Eigenheimen vergeben oder verbriefte Immobilienkredite erworben. Dadurch waren sie anfällig gegenüber einer Preiskorrektur am Immobilienmarkt. In die Finanzierung des Aktienmarktbooms war das Finanzsystem in deutlich geringerem Maße involviert und dementsprechend weniger anfällig gegenüber Aktienpreiskorrekturen. Nicht aus jeder Preisdynamik ergibt sich Gefährdungspotenzial für die Finanzstabilität. Dieses Potenzial wird vorrangig dadurch bestimmt, ob und in welchem Maße das Finanzsystem gegenüber einer solchen Korrektur verwundbar ist.

1.1.4 Theorien von Finanzkrisen

Auch wenn der Ansatz der quantitativen Evidenz vergleichsweise jung ist, gibt es eine lange Tradition von Ökonomen, die der Kreditvergabe im Vorfeld finanzieller Instabilität und von Finanzkrisen eine zentrale Rolle einräumen (Minsky 1986; Kindleberger 1978; Fisher 1933). Gemein ist diesen Autoren die Beobachtung, dass Kreditvergabe prozyklisch ist. Das heißt, die Kreditvergabe nimmt im Aufschwung tendenziell zu und im Abschwung tendenziell ab. Kindleberger (1978) argumentiert, dass diese prozyklischen Veränderungen des Kreditangebots Finanzsysteme von Natur aus anfällig machen für »Manie, Panik, und Crashs« (Kindleberger 1978). Im Aufschwung des Finanzzyklus (siehe Kap. 2.1.1) steigen Vermögenspreise und Kreditvergabe stark an. Anleger werden zunehmend optimistisch, die Kreditgeber weniger risikoscheu. Kreditnehmer und -geber gleichermaßen beginnen Risiken zu unterschätzen. Die Ausweitung der Kreditvergabe kann so letztlich einer spekulativen »Manie« Vorschub leisten (Kindleberger 1978). Durch die steigende Verschuldung sowie eine zunehmende Überbewertung von Vermögenswerten wird das Finanzsystem verwundbar gegenüber adversen Entwicklungen (siehe Kap. 1.3) und die Gefahr finanzieller Instabilität steigt. Führen Störungen im Finanzsystem und der Realwirtschaft zu einem deutlichen und abrupten Anstieg der Risikoaversion und fallenden Vermögenspreisen, können Kreditgeber gezwungen sein, ihre Bilanzen zu schrumpfen und die Kreditvergabe zu verknappen. Notverkäufe können den Vermögenspreisrückgang weiter verstärken (Brunnermeier 2009; Kiyotaki/Moore 1997). Ein realwirtschaftlicher Abschwung kann so durch Entwicklungen im Finanzsystem verursacht oder verstärkt werden.

Minsky (1986) unterschied in der Aufschwungphase eines Finanzzyklus, der in finanzieller Instabilität endet, zwischen drei Zuständen in der Finanzierungsstruktur von Unternehmen oder Personen: Im frühen Stadium des Aufschwungs erwirtschaften die Schuldner einen ausreichenden Cashflow, um sowohl die Kreditzinsen zu bedienen als auch die Schulden zu tilgen. Im zweiten Stadium werden Investoren zunehmend optimistisch, die Finanzierungen zunehmend spekulativ. Es können durch den Cashflow lediglich noch die Zinsen bedient werden. Das heißt, der Schuldner ist bei Endfälligkeit des Kredites auf eine Refinanzierung zu vergleichbaren Finanzierungskosten angewiesen. Im letzten Stadium dieser Entwicklung können auch die Kreditzinsen nicht mehr mit dem erarbeiteten Cashflow bedient werden (sog. Ponzi-Finanzierung). Das heißt, der Schuldner ist darauf angewiesen, dass sich die Preise seiner als Sicherheiten dienenden Vermögenswerte immer weiter erhöhen. Das System insgesamt ist fragil, denn die Bilanzen einer zunehmenden Zahl an Gläubigern und Schuldnern sind verwundbar gegenüber einem Anstieg der Finanzierungskosten, gegenüber Verwerfungen in der Realwirtschaft oder auf den Finanzmärkten. Ausgehend von dieser Beschreibung, bezeichnete Tobin (1989) Kredit als »Achillesferse des Kapitalismus« (Tobin 1989).

Die hohe Verschuldung der privaten Haushalte, die sich in den 1920er-Jahren aufgebaut hatte, war auch im Fokus von Irving Fishers Konzept einer sich selbst verstärkenden Deflationsspirale, die einen anfänglichen wirtschaftlichen Schock verstärkt (Fisher 1933). Wenn die Verschuldung der privaten Haushalte entweder von Gläubigern oder Schuldnern als zu hoch wahrgenommen wird und/oder Marktteilnehmer realisieren, dass die Vermögenspreise überbewertet sind und nicht weiter steigen, kehrt sich der beschriebene Aufschwung um. Ein solcher Moment, auch als »Minsky MomentMinsky Moment« bezeichnet, kann durch die Signalwirkung eines bestimmten Ereignisses ausgelöst werden, wie beispielsweise eine prominente Insolvenz. Kreditvergabe und Finanzierungskonditionen werden restriktiver und zwingen die Gläubiger zur Konsolidierung durch die Liquidation ihrer Vermögenspositionen. Der darauf folgende Fall der Vermögenspreise erhöht den realen Wert der Verschuldung, was einen weiteren Zyklus von Notverkäufen und eine Schuldendeflationsspirale erzwingt (Minsky 1989).

Episoden übermäßig starken Kreditwachstums vor Finanzkrisen waren in der Vergangenheit häufig Zeiten vergleichsweise niedriger Finanzierungskosten. Finanzintermediäre waren eher als in einem anderen Umfeld bereit, Kredite zu geringeren Kosten zu vergeben oder verlängern, auch für risikoreichere Investitionen (Greenwood et al. 2022; Krishnamurthy/Muir 2017). Die niedrigen Kosten der Fremdfinanzierung beförderten eine steigende gesamtwirtschaftliche Verschuldung. Dadurch sank in adversen Szenarien die Schuldentragfähigkeit von Schuldnern. Ihre Bilanzen wurden anfälliger für steigende Finanzierungskosten, Einkommenseinbußen und/oder fallende Vermögenswerte.

Was aber kann eine derartige Ausweitung des Kreditangebots treiben – jenseits von Erwartungen, Optimismus oder Überschwang mit Blick auf künftige Entwicklungen (Bordalo et al. 2018; Greenwood et al. 2016; Krishnamurthy/Li 2020)? Ein Kanal ist, dass ein Umfeld niedriger Zinsen Finanzintermediäre veranlassen könnte, auf der Suche nach Rendite (»Search for Yield«) ihr Kreditangebot auszuweiten und/oder mehr Risiken einzugehen (Rajan 2005). Mehrere empirische Studien auf Mikroebene zeigen, dass Finanzinstitute bei niedrigen Zinsen risikoreichere Anlageentscheidungen treffen3. Erhöhen also Phasen anhaltend lockerer Geldpolitik die finanzielle Fragilität und die Wahrscheinlichkeit einer Finanzkrise?

Cantillon (1755) beschrieb bereits vor mehr als 250 Jahren einen Mechanismus, über den expansive Geldpolitik den Aufbau von Vermögenspreisblasen befördern kann (»Cantillon EffektCantillon Effekt«): Ausgangspunkt ist die Beobachtung, dass Inflation asymmetrisch ist und diese Asymmetrie abhängig davon, wo und wie die Geldschöpfung vonstattengeht. Cantillon weist darauf hin, dass, wenn Geld durch Kreditvergabe in Umlauf gebracht wird, zunächst die Güter, die überproportional mithilfe von Krediten erworben werden, zusätzlich nachgefragt werden. Im Ergebnis steigen die Preise bestimmter Vermögenswerte im Vergleich stärker als die Preise anderer Güter. Die Geldschöpfung auf dem Kreditweg kann auf diese Weise zur Entstehung von Ungleichgewichten in einer Volkswirtschaft beitragen (Bordo 1983). Komplementär und potenziell verstärkend kann expansive Geldpolitik darüber hinaus die aggregierte Risikobereitschaft erhöhen, indem im Aufschwung das Vermögen von relativ risikoaversen Haushalten hin zu verschuldeten Haushalten mit einer höheren Risikotoleranz umverteilt wird (Kekre/Lenel 1997).

Insgesamt legt die wirtschaftshistorische Evidenz nahe, dass akkommodierende Zinsschocks eine Ausweitung des Kreditwachstums und eine Zunahme von Vermögenspreisen begünstigen können (Jiménez et al. 2022; Jordà et al. 2015a). Kreditwachstum und der Auftrieb von Vermögenswerten erhöhten sich in der Vergangenheit häufig, wenn die Zinsen über einen längeren Zeitraum unter dem natürlichen Zinssatz blieben. Diese Beobachtung impliziert, dass ein expansives geldpolitisches Regime mit höheren Risiken für die Finanzstabilität verbunden sein kann (Grimm et al. 2023). Zudem können sich die während der Niedrigzinsphase aufgebauten Verwundbarkeiten im Zuge einer nachfolgenden geldpolitischen Kehrtwende, d. h. einer Erhöhung der Zinsen, materialisieren. Dies wiederum verstärkt den zyklischen Rückgang von Kreditwachstum, Vermögenspreisen und realer Wirtschaftsaktivität im Abschwung.

Doch nicht nur über die Zinsentwicklung können geldpolitische Regime zu Kreditbooms beitragen und dadurch mitunter die Wahrscheinlichkeit einer Finanzkrise erhöhen. Notenbanken haben in der Vergangenheit die Wirtschaft in Krisenzeiten durch die Bereitstellung von Zentralbankliquidität an die Finanzmärkte deutlich stabilisiert – sei es in Kriegszeiten oder während Finanzkrisen. Diese Ausweitung der Zentralbankbilanzen war wiederholt aber auch der Ausgangspunkt für neue Krisen. Analysen historischer Episoden zeigen, dass die Wahrscheinlichkeit einer (erneuten) Finanzkrise nach einer substanziellen Ausweitung der Zentralbankbilanz ansteigt (Ferguson et al. 2023). Das heißt auch, dass Geldpolitik mit Blick auf Risiken für die Finanzstabilität in vielen Situationen mit einem Dilemma konfrontiert ist (siehe Kap. 3.1).

1 2008: Schweden (vgl. IMF 2012b), Portugal (vgl. Pedroso 2014), Niederlande (vgl. Masselink/van den Noord 2009), Lettland (vgl. Zasova 2015; Purfield/Rosenberg 2010), Litauen (vgl. Purfield/Rosenberg 2010), Luxemburg (vgl. Efstathiou et al. 2018), Irland (vgl. Barrett/McGuinness 2012), Ungarn (vgl. Dizikes 2022). 2007: Deutschland (vgl. Scholtes 2017), Großbritannien (vgl. Allen 2010), USA (vgl. Weinberg 2013), Kroatien (vgl. Bokan et al. 2009).

2 Ein weiterer zentraler Aspekt dürfte die Verteilung des Aktien- und Immobilienvermögens sein. Die Wohneigentumsquote in den USA betrug im 4. Quartal 2007 67,8 %. Im Gegensatz dazu besaßen die 20 % vermögendsten Haushalte 2001 fast 90 % aller Aktien. Auch die marginale Konsumneigung und damit das Ausmaß potenzieller Nachfrageeffekte unterscheiden sich substanziell zwischen vermögenden und weniger vermögenden sowie verschuldeten und weniger verschuldeten Haushalten (vgl. Mian/Sufi 2014; Kuhn 2018).

3