Valorisation des entreprises E-Book

Yannick Coulon

• Herausgeber: Arnaud Franel Editions
• Kategorie: Fachliteratur
• Sprache: Französisch

Seitenzahl: 298

Veröffentlichungsjahr: 2025

Beschreibung

Ces deux ouvrages sont une introduction et sensibilisation à la valorisation des entreprises.
Ils se concentrent sur les grands principes théoriques et les pratiques professionnelles.
Ils contiennent de nombreuses illustrations pédagogiques et cas chiffrés.
Certaines parties sont innovantes ou approfondies, comme le concept de croissance g ajustée, la valorisation des startups (méthodes Venture Capital ou First Chicago), la taille relative d’une valeur terminale ou certains éléments de finance comportementale.
Ce pack comprend le Tome 1 : Bases théoriques et empiriques et le Tome 2 : Cas pratiques

À PROPOS DE L'AUTEUR

Yannick Coulon possède 15 ans d’expérience bancaire au sein du groupe Suez en France et de l’UBS en Suisse, 10 ans d’expérience au sein de la société Iomega USA en tant que responsable marketing du lecteur Zip pour l’Europe. Il est actuellement formateur en finance comportementale et valorisation des entreprises auprès de l’ISEN et de l’ENSTA (Brest).

Diplômé de l’ESC Brest Bretagne, de l’ISC et l’ISG Paris, il est également titulaire d’un MBA de la Schiller International University (Heidelberg) et d’un certificat en finance comportementale de l’Université de Zürich.

Il est l’auteur de nombreux ouvrages en finance d’entreprise.

Leseprobe

© Arnaud Franel Éditions 2025Tous droits réservés

ISBN Numérique : 9782896039913

Dépôt légal Bibliothèque et Archives nationales du Québec 2025.Bibliothèque de France 2025.Imprimé en France en 2025.

Arnaud Franel Éditions27-29, rue Raffet75016 ParisE-mail : [email protected]

Sommaire

Chapitre 1L’auteur et le livre

1.1. L’auteur

1.2. Le livre

L’importance de la valorisation

La construction de l’ouvrage

Le lecteur ciblé

Les outils de valorisation utiles aux praticiens

Les limites de l’ouvrage

Les prérequis

Chapitre 2Introduction à la valorisation

2.1. Les 3 approches

2.1.1. Les caractéristiques des 3 approches

2.1.2. Le processus de valorisation

2.1.3. La connaissance du marché

2.1.4. La qualité des données

2.2. Les agrégats, SIG et sigles essentiels

2.2.1. Les résultats essentiels et les rentabilités associées

L’EBE et l’EBITDA

La rentabilité opérationnelle

La rentabilité financière

2.2.2. Le résultat exceptionnel en bourse

2.3. La valeur d’entreprise et la valeur de marché des capitaux propres

2.3.1. Le bilan économique

2.3.1.1 La définition du bilan économique

2.3.2. Le bilan en valeur de marché

2.3.3. La méthode de valorisation directe et indirecte

2.4. Du bon usage de la moyenne en matière de valorisation

Chapitre 3L’approche patrimoniale ou méthode bilancielle

3.1. Les forces et faiblesses du bilan comptable

3.2. L’Actif Net Réévalué

3.2.1. Définition

3.2.2. La valorisation du bien immobilier

3.2.3. L’importance du fonds de commerce

3.3. Le retraitement économique de l’EBE

Le crédit-bail mobilier

Le sous-investissement

Importance du stock dans une valorisation

3.4. Exemple de valorisation selon la méthode patrimoniale

Le fonds de commerce et le fonds commercial

3.5. La valorisation de l’immatériel

3.5.1. La méthode de la rente du goodwill

3.5.2. La méthodologie et les équations utilisées

3.5.3. Représentation graphique

3.6. Conclusion sur l’approche patrimoniale

Chapitre 4L’approche fondamentale ou méthode DCF

4.1. Les fondations de l’approche fondamentale

4.1.1. L’actualisation des flux

4.1.2. Le budget prévisionnel

4.1.2.1. Les scénarios

4.1.2.2. L’espérance mathématique et la moyenne pondérée

4.1.3. Le flux de trésorerie disponible pour l’entreprise et l’actionnaire

4.1.3.1. Le flux de trésorerie disponible pour l’entreprise

4.1.3.2. Le flux de trésorerie disponible pour l’actionnaire

4.1.3.3. La matrice des flux FTDE

4.1.3.4. Le besoin en fonds de roulement d’exploitation (BFRE)

4.1.4. Le coût des capitaux engagés

4.1.4.1. Le Médaf

4.1.4.2. La formule de Hamada (β endetté)

4.1.4.3. Le modèle de Gordon Shapiro (DDM)

4.1.4.4. Le ROE comptable ajusté

4.1.4.5. La méthode de reconstitution du taux build-up method)

4.1.4.6. Fourchette indicative pour le coût des capitaux propres d’une entreprise

4.1.4.7. Le coût des dettes

4.1.4.8. Le coût moyen pondéré du capital (CMPC)

4.1.4.9. Fourchette indicative de taux CMPC

4.1.4.10 Prise en compte des risques

4.2. La valeur fondamentale

4.2.1. Le principe général

4.2.2 L’actualisation du prévisionnel

4.2.3 La valeur terminale

4.2.3.1. Définition

4.2.3.2. L’actualisation de la valeur terminale

4.2.4. La croissance g ajusté

4.2.4.1. La croissance g majorée

4.2.4.2. La croissance g minorée (cash-flow fade)

4.2.4.3. Sensibilité de la valeur terminale

4.2.5. Le poids relatif de la valeur terminale dans la valeur d’entreprise

4.3 Calculs de valeurs fondamentales

4.3.1. Calcul DCF et conseils pratiques avec Excel

4.3.2. Calcul de la valeur fondamentale avec Excel suivant les flux FTDE et FTDA

Exercice

4.3.3. Calcul de la valeur d’entreprise avec une phase  de décroissance post-prévisionnelle

4.4 Conclusion sur l’approche fondamentale

Chapitre 5L’approche par les multiples ou méthode des comparables

5.1. Le principe général

5.1.1 La formule générale

5.1.2. Les sociétés comparables

5.1.3 L’efficience des marchés

5.1.4. Les facteurs clés

5.2. Le PER ou multiple du résultat net

5.4. Le multiple du price-to-book

5.5. Les décotes de multiples

5.6 Exemple de valorisation suivant la méthode des multiples

5.7 Les formules essentielles avec multiples

5.8 Conclusion sur l’approche par les multiples

Chapitre 6Le cas spécifique des startups

6.1. Le défi posé par la valorisation d’une startup

6.2. Valorisation pré- et post-monétaire

6.3. La valorisation de la startup New Link suivant la méthode First Chicago et VC

6.3.1. Etude de cas New Link

6.3.2. Solution du cas New Link

Conclusion

Test de connaissances

Questionnaire

Réponses suggérées

Webographie, références, mots clés, liste des tableaux et illustrations, équations essentielles

Webographie

Sites de références

Livres de références de Yannick Coulon

Autres livres ou études de références

Mots clés

Liste des tableaux Excel

Liste des illustrations

Équations essentielles

Bases théoriqueset empiriques

Chapitre 1

L’auteur et le livre

1.1 L’auteur

Yannick Coulon possède 15 ans d’expérience bancaire au sein du groupe Suez en France et de l’UBS en Suisse, 10 ans d’expérience au sein de la société Iomega Corp en tant que responsable marketing du lecteur Zip pour l’Europe. Il est formateur auprès de l’ISEN (Brest), de l’UBO et de l’ENSTA.

Diplômé de l’école supérieur de commerce de Brest, de l’institut supérieur de gestion et de l’institut supérieur de commerce de Paris, il est également titulaire d’un MBA de la Schiller International University d’Heidelberg et d’un certificat en finance comportementale de l’Université de Zürich.

Il a 8 livres à son actif :

• Finance comportementale et gestion de patrimoine, Arnaud Franel, Juin 2025

• Introduction to Behavioral Finance and Asset Management, Palgrave MacMillan, Nov 2024

• Small Business Valuation Methods, Palgrave MacMillan, Nov 2021

• Le guide pratique de la valorisation d’une PME, Gualino, April 2021

• Rational investing with ratios, Palgrave MacMillan, Jan 2020

• L’essentiel des ratios financiers, Dunod, 2018

• Guide pratique de la finance d’entreprise, Gualino, 2017

• Guide pratique de la finance comportementale, Gualino, 2016

www.linkedin.com/in/yannick-coulon-auteur-finance/

1.2 Le livre

L’importance de la valorisation

L’évaluation est une question fondamentale dans la finance d’entreprise, au cœur de la vie de l’actionnaire et du dirigeant. Elle intervient au moment de l’achat ou de la vente (M&A), lors de la transmission d’un actif industriel ou commercial et pour des augmentations de capital.

Elle intervient aussi pour des transmissions à titre onéreux (apport à une holding) ou à titre gratuit (donation, succession), son domaine d’application est donc vaste.

La valorisation est aussi un signal fort et un repère dans la gestion, puisque l’objectif partagé par tous les entrepreneurs et partenaires est de l’accroître au fil des années.

Elle est complexe, parfois aléatoire et contradictoire, sans certitude et sans valeur définitive, surtout pour une entreprise non cotée qui ne peut pas s’appuyer sur un marché boursier efficient.

La construction de l’ouvrage

L’ouvrage se concentre sur quelques grands principes théoriques, sur certaines pratiques professionnelles et sur les retraitements à opérer.

Il n’a pas vocation à être exhaustif ou académique, mais plutôt à se concentrer sur des thèmes essentiels et à se montrer pragmatique, pédagogique et utile.

Certaines parties sont innovantes ou approfondies, comme le concept de croissance g ajustée, la valorisation des startups (méthodes VC ou First Chicago) ou certains éléments de finance comportementale.

Le lecteur ciblé

L’ouvrage apporte un éclairage pédagogique aux jeunes professionnels dans les domaines de l’expertise-comptable, du consulting ou du conseil bancaire aux entreprises.

Il s’adresse aussi à un public d’étudiants d’écoles de commerce, de gestion et de comptabilité. Il complètera un cours académique sur les grandes entreprises cotées.

Les outils de valorisation utiles aux praticiens

L’ouvrage fournit des taux d’actualisation indicatifs, des taux de croissance g conseillés ou encore la taille relative que doit prendre une valeur terminale.

Il explicite aussi l’utilisation d’Excel dans le calcul de la valeur fondamentale.

Il indique enfin les sites et documents où le lecteur pourra trouver des informations complémentaires.

Les limites de l’ouvrage

Cet ouvrage est une introduction et sensibilisation au domaine de la valorisation avec la touche personnelle de l’auteur, il présente des problématiques sans la prétention d’apporter toutes les solutions académiques ou professionnelles. Il présente les domaines où la théorie touche ses limites notamment sur les entreprises non cotées et pour lesquelles des approximations raisonnées sont nécessaires et parfaitement critiquables.

Dans une cession, seul l’expert-comptable, le conseiller qualifié et expérimenté en transmission ou l’avocat d’affaires connait parfaitement l’environnement comptable, juridique ou fiscal spécifique de l’entreprise dont il a la charge.

Précisions : Les domaines de la comptabilité générale, des comptes consolidés de holding, des fusions et acquisitions, du droit des sociétés, de la fiscalité ou de la méthode de valorisation par les options ne sont pas abordés.

Les prérequis

Des connaissances financières basiques sont recommandées. Beaucoup d’aspects théoriques sont explicités et illustrés par de nombreux graphiques et exemples. Toutefois, les sections sur la méthode du goodwill, le calcul du coût des fonds propres et la valorisation des startups restent complexes.

Le lecteur se rendra vite compte que le monde de la valorisation n’est pas une science exacte, mais plutôt une discipline, parfois approximative, mais toujours passionnante. L’expérience et l’éthique du professionnel certifié jouent un rôle essentiel.

Chapitre 3

L’approche patrimoniale ou méthode bilancielle

3.1 Les forces et faiblesses du bilan comptable

Le constat

La valeur des capitaux propres comptables (ou fonds propres), figurant au passif du bilan, représente la valeur de l’entreprise (c’est une première approche), elle est d’ailleurs actualisée grâce aux résultats annuels non distribués ou aux pertes.

Pourtant, le bilan reste globalement ancré sur les valeurs historiques malgré les différentes dotations aux amortissements, dépréciations, provisions et report à nouveau.

La comptabilité bilancielle donne l’apparence d’une précision qui n’existe pas dans la vie économique réelle, les opportunités et risques sont multiples et mal quantifiés.

Le montant des capitaux propres (actifs – dettes) n’est pas un indicateur fiable de la juste valeur, fondamentale ou intrinsèque d’une entreprise :

• À l’actif : Les valeurs comptables même corrigées des amortissements et provisions, ne reflètent pas toujours les valeurs de marché. Le coût historique amorti d’un actif immobilisé peut être totalement déconnecté du marché actuel. La valeur nette comptable d’un immeuble est éloignée de sa valeur vénale.L’immatériel n’est pas comptabilisé à sa juste valeur ou même totalement ignoré. L’actif circulant souffre des mêmes carences si les dépréciations sont sous estimées ou inexistantes. Certains actifs avec une valeur nette comptable nulle peuvent encore avoir une valeur de marché significative.

• Au passif : Le passif ne reflète pas toujours les engagements hors bilan qui correspondent pourtant à des dettes réelles comme le crédit-bail. L’annexe du bilan peut révéler un litige en cours insuffisamment (ou exagérément) provisionné.

Les postes du bilan n’ont pas tous la même fiabilité en matière de valorisation, voir figure 10.

Figure 10 - Les faiblesses du bilan comptable

Les immobilisations et le BFR (actif circulant – passif circulant) demandent une attention toute particulière, c’est moins le cas pour la trésorerie ou les dettes financières qui sont en général fiables. Attention au bien-fondé des provisions et à la valorisation de l’actif circulant dans un commerce. Il faut établir la valeur marchande des produits stockés. L’échéancier des créances clients doit être inspecté pour détecter d’éventuels retards de paiement et vérifier s’il y a concentration de risques.

3.2 L’Actif Net Réévalué

3.2.1 Définition

En retraitant l’actif et le passif, on obtient l’ANR (Actif Net Réévalué), une valeur des capitaux propres proche de la valeur de marché.

Un bilan ANR élimine les non-valeurs (frais d’établissement…) et le passif fictif (provisions non justifiées, reclassées en capitaux propres et/ou en dettes…). Il s’efforce de retraiter les actifs du bilan pour se rapprocher d’une valeur économique réelle et actualisée. Un expert agréé peut intervenir pour estimer la valeur du fonds de commerce, d’une participation (filiale) ou d’un bien immobilier détenu par la société.

Le bilan ANR intègre les plus ou moins-values latentes, sans frottement fiscal, voir figure 11.

Figure 11 - Le bilan réévalué suivant la méthode ANR

Hypothèse fiscale : Les plus-values latentes ne sont pas fiscalisées car aucune cession d’actif d’exploitation n’est envisagée. Pour les actifs excédentaires, fiscaliser les plus-values latentes est possible car il peut être envisagée une cession (pour baisser l’endettement…), celle-ci n’ayant théoriquement aucun impact direct sur l’activité de l’entreprise (voir ANCC).

3.2.2 La valorisation du bien immobilier

La présence d’un bien immobilier commercial ou mixte change la nature d’un bilan et requiert l’avis d’un expert. Celui-ci analysera les éléments suivants pour l’estimer (liste non exhaustive) :

• L’emplacement du bien, son environnement immédiat, la présence de commerces, d’une école, de moyens de transport, la tranquillité et sécurité, la vue éventuelle…

• Le rendement du bien (valeur locative à partir des loyers en location annuelle ou saisonnière avec plateformes de location ou agences)

• La vétusté et le bilan énergétique (DPE)

• Le niveau des charges de copropriété, les travaux votés et les impôts fonciers

• La valeur du foncier constructible, des terrains boisés ou terrains non constructibles attenants à la propriété (site protégé ?)

• Le changement potentiel de nature du bien (du commercial vers l’habitation ou l’inverse)

• La rénovation et le changement potentiel de cible commerciale (Résidence classique vers résidence étudiante…)

• Les éventuels recours des riverains contre un permis de construction ou d’aménagement en cours

• La réglementation environnementale, les risques d’inondation, de fissure des murs (état des risques)

• La valeur de démolition (présence d’amiante…) et de reconstruction pour des biens vétustes

• L’environnement des taux (une hausse implique une réduction de la capacité financière des acquéreurs)

• Et l’état du marché local…

• L’IA peut aider l’évaluateur à extraire des informations clés à partir de bases de données locales et décupler sa capacité d’analyse

Il existe des sites listant les dernières transactions et indiquant les prix du mètre carré dans un secteur déterminé. Utile mais insuffisant car le marché immobilier n’est pas un marché efficient et chaque bien est spécifique.

Le notaire, l’agent immobilier expérimenté ou l’expert immobilier agréé seront des partenaires essentiels pour estimer un bien. L’éthique, l’expérience et l’indépendance sont des valeurs cardinales en matière de conseil.

3.2.3 L’importance du fonds de commerce

Le fonds de commerce constitue un des actifs les plus importants dans de nombreuses PME et TPE, il est une partie intégrante de l’actif économique. Il est pourtant souvent mal valorisé dans le bilan comptable. Dans de nombreuses petites entreprises, l’équation économique suivante est respectée :

Actif économique

+ fonds de commerce (y compris petit matériel et outillage

mais en général sans le stock)

+ BFRE

L’EBE, le REX ou le CA (normalisés) sont souvent utilisés comme base de valorisation d’un fonds de commerce ou de l’actif économique.

La normalisation du compte de résultat s’opère en éliminant tous les éléments non récurrents ou non liés directement à l’exploitation principale de l’entreprise.

Le résultat exceptionnel est lui aussi neutralisé.

On applique alors un multiple à l’EBE retraité pour obtenir une valeur indicative, selon des barèmes professionnels. En général, un multiple compris entre 3 et 8 est appliqué suivant le type de commerce et la taille de l’entreprise avec une moyenne se situant entre 4 et 6.

D’après le rapport Fusac de février 2025 publié par Dealsuite.com, le multiple d’EBITDA varie en fonction de la taille de l’EBE et du secteur. Le multiple moyen des PME françaises était de 5,25 au 2ème semestre 2024.

Dans ce même rapport, il est précisé que le multiple moyen est 4,4 dans l’hôtellerie et le tourisme et de 7,5 dans le secteur des logiciels. L’amplitude est donc forte d’un secteur à l’autre.

Selon l’indice Argos® des entreprises non cotées de la zone euro (jusqu’à 500 millions d’euros), le multiple médian EV/EBITDA s’élevait 9,5 au premier trimestre 2025.

Quelques estimations de fonds de commerce basées sur le chiffre d’affaires TTC et tirées du dossier pratique évaluation des éditions Francis Lefèbvre (8ème édition) figurent dans le tableau 1.

Les fourchettes sont larges car l’emplacement prime et l’univers des PME/TPE est hétéroclite et diversifié, même au sein d’un même secteur.

Secteur

Fourchette

Agence de voyages

15/25 % du CA TTC

Auto-école

30/60 % du CA TTC

Café

70/200 % du CA TTC

Pharmacie

60/95 % du CA TTC

Restaurant

50/105 % du CA TTC

Supermarché

10/20 % du CA TTC

Tableau 1 - Multiples de fonds de commerce

3.3 Le retraitement économique de l’EBE

L’EBE doit être retraité des charges ou des revenus qui ne correspondent pas à la réalité économique du marché.

Une rétribution minorée (compensée par des dividendes versés dans une holding) ou majorée du dirigeant, des frais de déplacement ou de réception trop importants, des frais d’avocat élevés liés à un litige ponctuel doivent être neutralisés.

L’EBE doit être normalisé et refléter un fonctionnement normal de l’entreprise. L’exceptionnel (positif ou négatif) doit être éliminé au profit du récurrent.

En règle générale, pour la valorisation d’un fonds de commerce, l’EBE retraité ne doit pas inclure les charges liées aux biens d’équipement loués sous forme de crédit-bail. On considère qu’ils sont financés sous forme de crédit bancaire classique.

En règle générale, pour la valorisation d’un fonds de commerce, l’EBE retraité doit inclure un loyer lié aux murs commerciaux.

On considère que la future société d’exploitation ne sera pas propriétaire des murs.

Mais gardons-nous de trop généraliser, tout dépend de l’entreprise qui sert de référence et du solde intermédiaire de gestion (SIG) utilisé.

La seule règle qui tienne est que la base de comparaison ne doit pas être biaisée et doit s’établir sur des bases équivalentes.

L’EBE d’une entreprise qui loue son équipement de production ou ses murs commerciaux aura un EBE difficilement comparable à celui d’une entreprise directement propriétaire. Un ajustement sera nécessaire ou un autre SIG sera utilisé.

Une comparaison basée sur l’EBE avant loyers ou EBITDAR (before rents) est recommandée dans certains secteurs comme l’hôtellerie ou la restauration.

Le crédit-bail mobilier

Le crédit-bail mobilier est une location avec option d’achat exerçable à la fin de la période de location. Il est pratique car un seul partenaire le met en place (le vendeur du matériel), nul besoin de passer par le banquier (et ses ratios d’endettement).

Il est toutefois financièrement plus couteux qu’un crédit bancaire.

Il existe des sociétés qui utilisent exclusivement la location financière ou le crédit-bail pour l’exploitation. Elles payent donc de lourds loyers (charges externes).

Elles sont fortement pénalisées si une comparaison est établie avec un échantillon de sociétés propriétaires en grande partie des actifs d’exploitation (financés par crédit bancaire classique). Les crédits-baux doivent être retraités sinon une valorisation basée sur l’EBE est minorée.