Value-Investing - simplified - Lawrence A. Cunningham - E-Book

Value-Investing - simplified E-Book

Lawrence A. Cunningham

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Beschreibung

Das Ziel des Value Investing ist es, Aktien von herausragenden Unternehmen zu vernünftigen Preisen zu finden. Übrsichtlich und verständlich erfahren Sie in diesem Buch alles Wissenswerte zu dieses Anlagestrategie. Kompaktes wissen von Professor Cunningham.

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Seitenzahl: 182

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Lawrence A. Cunningham

Value-Investing

TITEL DER SIMPLIFIED-BUCHREIHE

Matthias von Arnim

Erfolgreich mit Aktien – simplified

Herbert Autengruber

Aktienfonds für jedes Anlageziel – simplified

Holger Bengs, Mike Bayer

Investieren in Biotechnologie – simplified

Lawrence A. Cunningham

Value Investing – simplified

Pierre M. Daeubner

Alles was Sie über Technische Analyse wissen müssen – simplified

Ed Downs

Die besten Chartmuster – simplified

Christian Eck/Marcel Langer/Matthias Riechert

Eurex – simplified

Heinrich Eibl

ETFs – simplified

Horst Fugger

Börsen-Lexikon – simplified

Horst Fugger

Derivate-Lexikon – simplified

Markus Gunter

Erfolgreich mit Investmentfonds – simplified

Walter Hubel

Mehr Geld im Alter – simplified

Markus Jordan

Zertifikate – simplified

Jay Kaeppel

Die 4 größten Fehler beim Handel mit Optionen – simplified

Dennis Metz

Devisenhandel – simplified

Markus Miller

Abgeltungssteuer – nein danke! – simplified

David Morgan

Insiderwissen: Silber – simplified

John J. Murphy

Charttechnik leicht gemacht – simplified

Oliver Paesler

Technische Indikatoren – simplified

Melvin Pasternak

Die 21 wichtigsten Candlestick-Formationen – simplified

Richard Pfadenhauer

Alles, was Sie über Derivate wissen müssen – simplified

Michael J. Plos

Daytrading – simplified

Georg Pröbstl

Die besten Dividendenstrategien – simplified

Michael Proffe

Die besten Trendfolgestrategien – simplified

Udo Rettberg

Rohstoffe – simplified

Stefan Riße

CFDs – simplified

Holger Scholze

Hebelprodukte – simplified

Antonio Sommese

Die richtige Finanzplanung – simplified

Daniel Wilhelmi

Emerging Markets – simplified

www.simplified.de

Lawrence A. Cunningham

VALUE-INVESTING

Bibliografische Information der Deutschen Nationalbibliothek

Die Deutsche Nationalbibliothek verzeichnet diese Publikation in der Deutschen Nationalbibliografie. Detaillierte bibliografische Daten sind im Internet über http://dnb.d-nb.de abrufbar.

Für Fragen und Anregungen:

[email protected]

2. Auflage 2013

© 2006 by Finanzbuch Verlag, ein Imprint der Münchner Verlagsgruppe GmbH

Nymphenburger Straße 86

D-80636 München

Tel.: 089 651285-0

Fax: 089 652096

© Original edition 2004 by The McGraw-Hill Companies, Inc.

Alle Rechte, insbesondere das Recht der Vervielfältigung und Verbreitung sowie der Übersetzung, vorbehalten. Kein Teil des Werkes darf in irgendeiner Form (durch Fotokopie, Mikrofilm oder ein anderes Verfahren) ohne schriftliche Genehmigung des Verlages reproduziert oder unter Verwendung elektronischer Systeme gespeichert, verarbeitet, vervielfältigt oder verbreitet werden.

Übersetzung: Carsten Roth

Lektorat: Dr. Renate Oettinger

Gesamtbearbeitung: Druckerei Joh. Walch

Druck: Books on Demand GmbH, Norderstedt

ISBN Print 978-3-89879-726-9

ISBN E-Book (PDF) 978-3-86248-354-9ISBN E-Book (EPUB, Mobi) 978-3-86248-802-5

Weitere Informationen zum Verlag finden Sie unter

www.finanzbuchverlag.de

Beachten Sie auch unsere weiteren Verlage unter www.muenchner-verlagsgruppe.de

eBook by ePubMATIC.com

Inhalt

1. Stilrichtungen der Kapitalanlage heute

2. Traditionen des Value-Investings

3. Kompetenzbereiche

4. Finanzanalyse

5. Grundregeln des Zinseszins

6. Maßeinheiten für Werte

7. Abzinsungsraten

8. Börsenkurse

9. Betrug und Phantasie

10. Chronische Probleme im Rechnungswesen

11. Künftige Probleme im Berichtswesen

12. Wie kauft man Aktien?

13. Alternativen zu Aktien

14. Zusammenfassung der Grundsätze

DIE SIMPLIFIED-BUCHREIHEWWW.SIMPLIFIED.DE

EINE ZUSAMMENARBEIT VON FINANZBUCH VERLAG UND INVESTOR VERLAG

1 Stilrichtungen der Kapitalanlage heute

Value-Investing ist wieder in Mode gekommen. Im Verlauf des Aktienwahns der späten 90er-Jahre des letzten Jahrhunderts suchte eine Minderheit von Anlegern aus reiner Gewohnheit nach Aktien, deren Kurs unter ihrem Wert lag. Sie vermieden so die Verluste, die die meisten Anleger hinnehmen mussten, die an der Börse ein gewisses Risiko akzeptierten. Während die letztere Gruppe mit scheinbar hohen kurzfristigen Gewinnen prahlen konnte, hatten die Value-Investoren langfristig die Nase vorn. Trotz der Renaissance des Value-Investing haben viele keine klare Vorstellung davon, worum es dabei überhaupt geht. Genau diese Vorstellung möchte dieses kleine Buch Ihnen vermitteln.

Derzeit dominieren fünf Anlagestile:

1) Value-Investoren verlassen sich auf die Fundamentanalyse der finanziellen Leistungen eines Unternehmens, um Aktien auszumachen, deren Kurse unter ihrem intrinsischen Wert liegen, also dem aktuellen Wert der künftigen Cashflows eines Unternehmens, über den wir in den folgenden Kapiteln noch sprechen werden. Diese Strategie geht auf Benjamin Graham und David L. Dodd zurück, die in den 30er-Jahren des letzten Jahrhunderts an der Columbia University lehrten. Seit den 70er- und 80er-Jahren des letzten Jahrhunderts gewann diese Strategie zunehmend Sympathien, weil Warren Buffett, der CEO und Präsident von Berkshire Hathaway Inc., sie sich zu Eigen gemacht hatte.

2) Wachstums-Investoren suchen Unternehmen, deren Gewinnzuwachs verspricht, den intrinsischen Wert schnell zu erhöhen. Der Investor und Autor Philip A. Fisher war der Erste, der diese Version des Value-Investing in den späten 50er-Jahren des letzten Jahrhunderts praktizierte. Peter Lynch, der Manager des Magellan-Fonds, erweiterte diese Strategie in den 80er-Jahren auf gewagte Weise.

3) Index-Investoren kaufen Wertpapiere, die ein großes Marktsegment abbilden, etwa den Standard & Poor’s 500. Graham befürwortete die Vorteile dieser Strategie der Aktienauswahl, insbesondere für defensive Anleger. Diese Methode wurde in den 80er-Jahren von John C. Bogle, dem Gründer des Vanguard-Fonds, populär gemacht.

4) Technische Investoren benutzen Charts, um ein Marktverhalten aufzudecken, das andeutet, ob die Erwartungen steigen oder fallen, und sie erkunden Trends und andere Indikatoren eines »Momentums«. Diese Technik wurde in den späten 90er-Jahren weithin praktiziert; sie wird von William J. O’Neil, dem Gründer des Investor’s Business Daily, favorisiert.

5) Portfolio-Investoren akzeptieren ein gewisses Risiko bei der Kapitalanlage und stellen ein Portfolio aus verschiedenen Wertpapieren mit dem entsprechenden Risikoniveau zusammen. Diese Theorie wurde in den 50er-Jahren des letzten Jahrhunderts entwickelt, in den 70ern von einigen Nobelpreisträgern im Bereich der Wirtschaftswissenschaften perfektioniert und durch den Ökonomen Burton G. Malkiel von der Princeton University in seinem berühmten Buch A Random Walk Down Wall Street bekannt gemacht.

Alle Anlagephilosophien stellen das wahrgenommene Verhältnis zwischen Kurs und Wert in den Mittelpunkt. Value-Investoren und Wachstums-Investoren sind der Meinung, dass Wert und Kurs zwei verschiedene Dinge sind, Index-Investoren sind sich nicht sicher, ob sie dieses Verhältnis herausfinden können, technische Investoren machen sich nur um den Kurs Gedanken, nicht aber um den Wert, und Portfolio-Investoren glauben, der Kurs sei zugleich der Wert.

Diese Überzeugungen haben verschiedene Strategien zur Folge:

1) Value-Investoren suchen Aktien von Unternehmen, deren Kurs unter ihrem Wert liegt;

2) Wachstums-Investoren suchen Aktien von Unternehmen, deren kurzfristiges Wachstum auf Wert hindeutet, was den aktuellen Kurs rechtfertigt;

3) Index-Investoren glauben, die sicherste Strategie sei es, Aktien zu kaufen, die im Wesentlichen den gesamten Markt abbilden;

4) Technische Investoren suchen nach Aktien, die schon sehr schnell zu höheren Kursen verkauft werden können;

5) Portfolio-Investoren glauben, dass Kurs und Wert identisch sind und deshalb Kursänderungen das Risiko messen und Anleger eine Mischung von Wertpapieren auswählen sollten, die das bevorzugte Risikoniveau darstellen.

Tabelle 1.1 zeigt die wesentlichen Grundsätze dieser fünf Anlagestile.

Um dies zu verdeutlichen, gehen wir davon aus, dass die Aktien von IBM gestern an der Börse von New York (New York Stock Exchange = NYSE) mit einem Kurs von 50 Dollar schlossen. Ob man diese Aktie kauft, ist bei jeder Anlagephilosophie von verschiedenen Faktoren abhängig. (Ob man verkaufen sollte, wird durch jeweils umgekehrte Überlegungen beeinflusst, auf die wir in Kapitel 8 eingehen werden.)

Stil

Beispiel

Kurs-Wert-Verhältnis

Beschreibung

Value

Graham/Dodd, Buffett

Variabel und bestimmbar

Konzentration auf Wert, Suche nach Werten, die höher sind als der aktuelle Kurs

Wachstum

Fisher/Lynch

Variabel und bestimmbar

Konzentration auf Wachstum, Suche nach Aktien, deren Wert schneller steigt, als der Kurs reflektiert

Index

Bogle

Unsicher und nicht bestimmbar

Ignoriert das Kurs-Wert-Verhältnis und kauft »den Markt«

Technisch

O’Neil

Kann in Beziehung zueinander stehen, ist jedoch nicht relevant

Konzentration auf Kurstrends

Portfolio

Malkiel

Identisch

Stimmt das Risiko auf das Maß des Kurs-Wert-Verhältnisses ab

Tabelle 1.1 Stilrichtungen der Kapitalanlage

Value-Investoren (a) fragen sich, wie hoch der Gegenwartswert der prognostizierten künftigen Cashflows heute ist und ob er mehr oder weniger als 50 Dollar je Aktie beträgt, und (b) kaufen nur, wenn die Antwort mindestens 60 Dollar lautet. {Die Differenz von 10 Dollar zwischen Wert und Kurs kennzeichnet eine »Sicherheitsspanne« von 20 Prozent (10 Dollar / 50 Dollar = 20 Prozent); sehr konservative Value-Investoren fordern ein noch dickeres Polster.}

Wachstums-Investoren (a) legen großen Wert auf das wahrscheinliche relative Wachstum des Umsatzes, der Gewinne und der Cashflows von IBM und (b) kaufen die Aktie dann, wenn sie überzeugt sind, dass ihr Wert in der nächsten Zeit auf 60 Dollar steigen wird.

Index-Investoren runzeln die Stirn, wenn sie den Kurs mit dem Wert einer Aktie gleichsetzen sollen, und bevorzugen es, ihre Anlagen breit zu streuen. Sie kaufen Anteile eines Fonds, der wiederum IBM-Aktien, aber auch die Aktien Hunderter anderer Unternehmen kauft.

Technische Investoren (a) achten genau auf Hinweise, die an den Börsen kursieren, um die Wahrscheinlichkeit beurteilen zu können, ob der Kurs von IBM sich innerhalb kürzester Zeit über oder unter 50 Dollar bewegen könnte, und (b) kaufen die Aktie, wenn es Gerüchte gibt, dass der Kurs sich in einen Aufwärtstrend begeben könnte. (Sie könnten aber auch Leerverkäufe tätigen, wenn sie von einem Abwärtstrend ausgehen, den Kurs von 50 Dollar jetzt festhalten und beschließen, die Aktie in der Zukunft zu einem – hoffentlich niedrigeren – Kurs zurückzukaufen).

Portfolio-Investoren (a) sagen, dies alles sei nur Zeitverschwendung, denn der Kurs von 50 Dollar repräsentiere den aktuellen Wert der IBM-Aktie, und (b) die wichtige Frage sei, ob das Marktrisiko von IBM, gemessen an den früheren Kursschwankungen, im Vergleich zu den Kursschwankungen des Gesamtmarktes der Risikoaffinität eines Investors entspricht.

Die Philosophien des Value-Investings und des Wachstums-Investings überschneiden sich. Sie vertreten dieselbe Ansicht über das Wert-Kurs-Verhältnis. Allerdings betonen sie verschiedene Sichtweisen der Zukunft.

Value-Investing betont bekannte Werte und vergleicht sie mit dem Kurs. Wachstums-Investing betont die erwarteten Werte, die sich aus dem Wachstum ergeben, und vergleicht diese mit dem Kurs. In dieser Hinsicht ist Wachstums-Investing quasi ein »Vetter« des Value-Investings. Die jeweiligen Anhänger dieser Philosophien stimmen darin überein, dass es einem Aktienanalysten möglich ist, den Wert zu bestimmen und ihn dann mit dem Kurs zu vergleichen.

Das Index-Investing ist für Anleger geeignet, die das »Investieren« eigentlich nicht beherrschen oder es nicht beherrschen wollen. Es sind keine besonderen Fertigkeiten erforderlich, und man muss auch keine besonderen »Hausaufgaben« machen. Die Gewinne spiegeln die Gesamtperformance wider, nicht die Performance einzelner ausgewählter Aktien. Die Anhänger des Value-Investings oder des Wachstums-Investings sind der Überzeugung, dies sei die bevorzugte Methode für Anleger, denen die Fertigkeiten dafür fehlen oder die keine Zeit haben, eine saubere Analyse durchzuführen. Doch für Index-Investoren ist es sicherlich nicht uninteressant zu verstehen, wie die Value- und Growth-Investoren denken und agieren – durch Nachdenken erhält man Einblick und ein Grundverständnis für die treibenden Kräfte in den Märkten. (Auf diesen Punkt gehen wir im zwölften Kapitel näher ein.)

Value-Investoren betrachten das technische Trading als Spekulation und nicht als Kapitalanlage. Sie versuchen, die Trends in den Prognosen der Anleger zu antizipieren und Muster in früheren Kursentwicklungen zu erkennen, aus denen sie dann ihre Erwartungen ableiten. Eigentlich ist dies kaum eine Anlagephilosophie. Außerdem ist der zeitliche Anlagehorizont zu kurz, um eine echte Investition zu begründen. Dies widerstrebt einem rational ausgerichteten Analysten und wird in anhaltenden Marktaufschwüngen berauschend. In den 90er-Jahren erreichte dieser Rausch seinen Höhepunkt.

Eine Variante des technischen Tradings, das Momentum-Trading, war in den 90er-Jahren vorherrschend. Diese Faszination verstärkte sich, als die Kurse der spekulativsten Titel stiegen. Die Anleger, die nach diesem Muster vorgingen, nahmen irrtümlicherweise an, sie seien in der Aktienauswahl besonders geschickt. Viele prahlten, auch wenn sie nie darüber nachgedacht hatten, was das hinter einer solchen Aktie stehende Unter- nehmen eigentlich macht, ob es Geld verdient, und sie schauten sich niemals den Geschäftsbericht eines solchen Unternehmens an. In diesen fünf Jahren, als die Kurse der meisten Aktien stiegen, klopften sie sich unweigerlich lobend selbst auf die Schulter, auch wenn die Unternehmen, auf die sie setzten, auf recht wackeligen Beinen standen.

In diesem Zeitraum stiegen viele neue Anleger in die Börse ein, obwohl sie entweder nicht wussten, wie man einen Geschäftsbericht liest, oder überhaupt kein Grundwissen mitbrachten. Selbst erfahrene Anleger ließen sich vom weit verbreiteten Glauben an Gerüchte und Stimmungen mitreißen, anstatt Fakten und Daten zu analysieren. Unerfahrene Investoren hatten noch nie von Value-Investing gehört, und viele erfahrene Anleger glaubten, die so genannte New Economy lasse dies vorsintflutlich erscheinen. Die Geschichte ist voll von solchen Börsenphasen; die bekannteste datiert in den 20er-Jahren und kulminierte im »Großen Crash« von 1929.

Es war genau diese wirtschaftliche Katastrophe, die Benjamin Graham und David L. Dodd dazu brachte, die Philosophie des Value-Investings zu entwickeln. Die Atmosphäre in der Kapitalanlage der späten 20er-Jahre war durch Techniken des Portfolio-Managements gekennzeichnet, die durch Insiderinformationen und Eindrücke angetrieben wurden. Graham trug dazu bei, die Disziplin der Anleger zu verbessern, indem er einen intellektuellen Rahmen für eine Anlagephilosophie schuf. Sein Value-Investing-Ansatz ist in gewissem Maße subjektiv, doch für Anleger trotzdem ein hilfreiches Werkzeug.

Portfolio-Investing ist ein ehrgeiziger Versuch, einen intellektuellen Rahmen für die Kapitalanlage zur Verfügung zu stellen. Die wichtigste Hypothese lautet: Der Kurs entspricht dem Wert. Wenn diese so genannte Hypothese eines effizienten Marktes zuträfe, dann gäbe es keinen Raum für das Value-Investing. Es wäre unmöglich, hervorragende Anlageresultate zu erzielen, indem man Aktien kauft, deren Kurse ganz sicher unter dem intrinsischen Wert des entsprechenden Unternehmens, also dem Gegenwartswert der künftigen Cashflows, liegen.

In effizienten Märkten wird das Risiko eines Unternehmens durch die früheren Schwankungen des Kursverlaufs der entsprechenden Aktie in Relation zum Risiko anderer Unternehmen dargestellt. Diese Schlüsselgröße des Portfolio-Investings wird von den Anhängern dieser Methode routinemäßig bestimmt; es ist als das »Beta« der Aktie bekannt. Anlageberater benutzen dieses Beta, um Anleger zu Investitionen zu raten, die ihrer Risikotoleranz entsprechen. (Weitere Einzelheiten finden Sie im siebten Kapitel.)

Die Portfolio-Theorie geht noch einen großen Schritt weiter. Sie behauptet, es sei möglich, mithilfe eines diversifizierten Aktienkorbs alle speziellen Risiken einer einzelnen Aktie zu eliminieren. Die Risiken einer Aktie würden durch die Gewinne der übrigen Aktien ausgeglichen. Das Portfolio-Investing ist also nichts anderes als die Analyse des Beta und die Zusammenstellung eines optimal diversifizierten Portfolios. Ganze Bände ausgefeilter mathematischer und ökonometrischer Studien haben diese Hilfsmittel bereits untersucht. Es gibt Hinweise, die diese Theorie stützen, aber auch solche, die ihre Gültigkeit anzweifeln.

Value-Investoren stehen der Theorie der Effizienz skeptisch gegenüber, also ihrer Behauptung, dass Wert und Kurs identisch seien, und der Vorstellung, dass das Beta ein geeignetes Maß für das Risiko ist. Die historische Performance vieler Value-Investoren liefert signifikante empirische Beweise für die Schwäche dieser Theorie. Es gibt zu viele erfolgreiche Value-Investoren, als dass sie von den Anhängern der Theorie des effizienten Marktes ignoriert werden könnten. Der Kurs zu vieler Aktien scheint über oder unter ihrem Wert zu liegen, als dass die Effizienz vollständig sein könnte. Auch wenn das Beta einige Risiken von Kursschwankungen messen können mag, so ist es dennoch kein Spiegelbild der Leistung des Unternehmens oder seines Wertes.

Börsenblasen sind keine Missgeschicke, sondern Symptome eines Geschäftsumfeldes, das durch schnelle technologische Innovationen und überbordende Begeisterung charakterisiert wird. Spiralen der Übertreibung verbreiten sich weiter und länger, als die Beobachter es verstehen können. Ganze Massen normaler Menschen glauben fälschlicherweise, dass sie die Wirtschaft und die Aktienmärkte verstehen. Selbst erfahrene Anleger gehen einem Geschäft nach, das sie gar nicht verstehen können.

Auch Baisse-Märkte sind keine Missgeschicke, sondern Symptome widerstreitender Kräfte – Anfänger ziehen sich zurück, und Experten zeigen Anzeichen unangemessener Angst. Der Rest fühlt sich schlechter, und diese Phase dauert länger als der anfängliche Spaß an der »Party«.

Value-Investoren glauben nicht, dass Aktienmärkte überhaupt, weder über lange noch über kurze Zeiträume hinweg, prognostiziert werden können. Was einigermaßen zuverlässig festgestellt werden kann, ist, langfristig gesehen, die wahrscheinliche Leistung des hinter der Aktie stehenden Unternehmens, begründet durch die Leistungen in der Vergangenheit und durch aktuelle Informationen. Value-Investoren analysieren diese Informationen, um das Verhältnis zwischen Wert und Kurs zu bestimmen.

2 Traditionen des Value-Investings

Value-Investing ist zum Teil eine innere Einstellung. Sie wird dadurch charakterisiert, dass der Kurs einer Aktie zum Wert des entsprechenden Unternehmens ins Verhältnis gesetzt wird. Grundlegende Prinzipien der Fundamentalanalyse sind die Hilfsmittel. Sie entstehen aus drei Traditionen.

Grahams Prinzip der Sicherheitsspanne ist die erste Tradition. Demnach ist es erforderlich, dass der Kurs einer Aktie deutlich unter ihrem angenommenen Wert liegt. Diese Prüfung macht eine umfassende Fundamentalanalyse erforderlich. Anfangs benutzen Value-Investoren einfache Filter, die den Bereich der Kandidaten so weit einengen, wie ein Investor es verstehen und bewerten kann (allgemein bekannt unter dem Begriff Kompetenzbereich).

John Burr Williams verfeinerte den zweiten Grundsatz der Tradition der Value-Investoren. Diese quantitative Tradition macht es erforderlich, dass der intrinsische Wert eines Unternehmens, gemessen am Gegenwartswert seiner wahrscheinlichen künftigen Cashflows, konservativ festgelegt wird, wobei aktuelle Daten verwendet werden. Dieses Prinzip umfasst die Erkenntnis, dass ein Dollar, den man heute in Händen hält, mehr wert ist als ein Dollar, den man in der Zukunft bezahlt. (Einzelheiten lesen Sie in den Kapiteln 5, 6 und 7.)

Philip A. Fisher steuerte die dritte Tradition des Value-Investing bei. Diese qualitative Tradition verlangt vom gewissenhaften Investor, ein Unternehmen zu finden, das starke langfristige Perspektiven aufweist. Diese werden in Eigenschaften sichtbar, die ein Unternehmensbild schaffen, etwa Verbraucherloyalität, einen extrem hohen Wiedererkennungswert des Markennamens und eine herausragende Marktposition. Ebenso relevant sind hervorragende Manager, bei denen man sich darauf verlassen kann, dass sie die Unternehmensgewinne an die Aktionäre des Unternehmens weiterleiten.

Warren E. Buffett ist der perfekte und bekannteste Investor, der diese drei Traditionen vereint. Buffett praktiziert eine gebündelte Methode des Value-Investing. Er nennt sie ganz einfach »Investieren« und betrachtet den Modifikator »Wert« als redundant. Andere Vertreter des Value-Investings gewichten die einzelnen Komponenten unterschiedlich und schaffen damit eine breite Front verschiedener Arten des Value-Investings. Allen jedoch ist gemeinsam, dass sie den Unterschied zwischen Kurs und Wert zu schätzen wissen.

Graham: der Vater des Value-Investings

Benjamin Grahams Buch The Intelligent Investor ist das klassische Werk über Value-Investing; Graham ist der wichtigste Architekt dieser Anlagephilosophie und ihr wichtigster Vertreter. Viele haben dieses Buch gelesen, das ursprünglich im Jahr 1949 erschien und mittlerweile in einer vierten, von Jason Zweig kommentierten Auflage auch in deutscher Sprache erhältlich ist (FinanzBuch Verlag, München 2005). Der wichtigste Gedanke dabei ist, sich gegen Irrtümer zu schützen, indem man einen Rahmen für eine langfristige Strategie und Aktienauswahl entwickelt.

Grahams Buch Security Analysis, das noch detaillierter vorgeht und das er zusammen mit David L. Dodd verfasste, erarbeitet eine tiefer gehende Architektur (die Anhänger des Value-Investings sehen in der zweiten Auflage, die im Jahr 1940 veröffentlicht wurde, die informativste Version). Die Betonung liegt hier auf den Bilanzen (Vermögen und Verbindlichkeiten), anhand derer der Wert eines Unternehmens bestimmt wird. Die aktuellen Ausgaben dieses Klassikers, die von anderen Autoren verfasst wurden, betonen ebenfalls die Analyse der Erfolgsrechnung (Erlöse und Aufwendungen), um den Wert eines Unternehmens zu ermitteln.

Im Mittelpunkt steht die Frage, ob diese Werke zeitlos klassisch oder schon überholt sind. Keine der extremen Positionen ist richtig: Beide sind zum Teil richtig. Die Kritiker beschweren sich, die ursprünglichen Versionen seien veraltet, weil sie die seinerzeit aktuellen Wirtschaftsbereiche wie Eisenbahnen, Versorgungsbetriebe und industrielle Fertigung hervorheben und Graham sich auf Bilanzen und Sachwerte konzentrierte. Die heutigen Unternehmen sind in einem höheren Maß von immateriellen Werten abhängig, und die Anleger konzentrieren sich stärker auf Barmittel, die von Sachwerten produziert werden, und nicht so sehr auf die Werte, die ihnen in den Bilanzen zugewiesen werden.

Es stimmt: Die Diktion der Security Analysis und des Intelligent Investor ist ein wenig altmodisch und vergleichsweise grob geschnitzt. Grahams Zeitgenossen waren in erster Linie Profis, die auch bereit waren, sich der Mühe zu unterziehen, schwierige Texte zu lesen. Die Anleger von heute sind anders, stammen aus den unterschiedlichsten Berufen und sind eine flottere Schreibweise gewohnt. Die heutige Informationsdichte und die kürzere Aufmerksamkeitsspanne erfordern eine raschere Gangart.

Das heutige wirtschaftliche Umfeld umfasst weiter gestreute Geschäftsfelder, von Musik aus dem Internet bis zu Arzneimitteln, was den Definitionsbereich der Geschäftsfelder erweitert, die Graham als Beispiele dienten. Die heutigen Geschäftsfelder bedienen eine größere Spannweite von Anlagenklassen und verschiedene Grade der Verlässlichkeit von materiellen gegenüber immateriellen Anlagegütern. Die Werte von Urheberrechten und Patenten sind oft größer als die traditioneller industrieller Vermögenswerte.

Dennoch haben Grahams Schlüsselprinzipien Bestand. Das grundlegende Prinzip bleibt die Sicherheitsspanne – einen Preis zu bezahlen, der weit genug unter dem Wert liegt, um größere Verluste am Kapitalmarkt zu vermeiden. Das wichtigste Ziel ist es, das Kapital zu erhalten. Wenn man zu viel bezahlt, geht man das Risiko ein, die Unwägbarkeiten der Börse und die Launen im Geschäft eines Unternehmens zu vergrößern. Dieses Prinzip ist verwandt mit dem vorrangigen Grundsatz der Medizin, in erster Linie nicht zu schaden (primum non nocere) – das heißt in erster Linie kein Geld zu verlieren.

Graham definierte Investitionen als ökonomische Positionen, die, nach einer vorausgegangenen Analyse, die Sicherheit des eingesetzten Kapitals versprechen und zusätzlich einen angemessenen Gewinn (mindestens in der Höhe der Inflationsrate). Alles andere ist Spekulation, so seine Überlegungen. Diese Philosophie steht im Gegensatz zur Spekulation, dient jedoch als Fundament für langfristig gute Geschäfte. Dazu ist es erforderlich, Unternehmen zu bewerten, ob nun Anheuser-Busch, Microsoft oder Zeneca. Die Prinzipien funktionieren grundsätzlich nicht kurzfristig, sondern können sich auch erst über Generationen hinweg auszahlen.

Für Investitionen legte Graham ein analytisches Muster mit zehn Punkten vor: zur einen Hälfte finanzielle Stärke, zur anderen Hälfte Risikoaspekte. Entscheidend auf der Seite der finanziellen Stärke waren ein hoher Quotient von kurzfristigem Umlaufvermögen zu kurzfristigen Verbindlichkeiten und der sparsame Gebrauch langfristiger Schulden im Vergleich zum Buchwert und zum Liquidationswert. (In Kapitel 4 werden diese Messwerte erläutert.) Um das Risiko zu mindern, begrenzte Graham umsichtig die Auswahl auf Unternehmen mit Gewinnen, gemessen an zumindest dem Doppelten hochwertiger Industrieanleihen, deren aktuelles Kurs-Gewinn-Verhältnis geringer ist als die Hälfte des höchsten gleichartigen Niveaus innerhalb der letzten fünf Jahre. (Näheres hierzu in Kapitel 6.)

Graham wusste, dass Glück oder Pech in der Kapitalanlage (und im Leben) eine große Rolle spielt. Er wusste aber auch, dass von Glück oder Pech nicht alles abhängen kann. Das Ziel ist, die Nachteile des Zufalls zu begrenzen. Heutige Übertreter dieses Prinzips sind das Daytrading, Momentum-Taktiken und der Versuch, den richtigen Zeitpunkt zum Kauf oder Verkauf von Aktien zu bestimmen. Alle Methoden, die mit einem hohen Risiko belastet sind, wollen Börsenbewegungen ausnutzen, ohne Kriterien zu setzen, die sich auf Werte beziehen. Die aktuellen Strategien, die die traditionelle Philosophie einschließen, sind solche, die langsam und sorgfältig eine überschaubare Anzahl von verständlichen Investitionen umfassen, aber auch das Dollar-Cost-Averaging (die Methode, regelmäßig einen festgelegten Betrag in ein bestimmtes Wertpapier zu investieren. Darauf gehen wir in Kapitel 12 näher ein.).

Graham teilte die Welt der Anleger in zwei breit angelegte Kategorien auf: defensiv und professionell. Für jeden jedoch ist die Minimierung der Verluste wichtiger als die Maximierung der Gewinne. Wenn die Verluste minimiert werden, erzeugen durchschnittliche Gewinne überdurchschnittliche Ergebnisse.

Fisher: der Pionier des Wachstumsdenkens